云南白药(000538):预收款项影响1季度药品事业部和健康事业部的增速分配

类别:公司 机构:招商证券股份有限公司 研究员:吴斌/李点典 日期:2019-05-08

事件:云南白药发布2019 年1 季报。

    业绩平稳增长。云南白药1 季报收入同比增长10%,净利润同比增长5%,扣非净利润同比增长8.5%,EPS 0.81 元,业绩增速略低于我们1 季报前瞻预期的15%。毛利率同比下降2.2 个百分点,销售费率同比下降2.6 个百分点,我们判断原因是商业收入占比提升。

    商业公司较快增长,导致经营现金流较差。1 季度每股经营净现金流-0.28 元,应收账款周转率3.1 次,同比下降1.4 次。我们判断,经营现金流较差,主要原因是,商业公司在1 季度增长较快,占用资金较多。

    药品事业部有库存因素。药品事业部的核心母公司1 季度收入同比下降18.5%,扣除投资收益之后净利润同比下降73.9%。收入下降的原因,我们判断原因可能是一方面,去年1 季度母公司预收款下降较多,表明去年1 季度基数偏高;另一方面,我们估计去年Q4 药品事业部可能有一定程度的压货,导致今年Q1 发货同比减少;净利润下降较多的原因,则主要是收入下降导致的规模不经济。

    健康事业部较快增长。药品事业部同比下降,也就表明健康事业部Q1 净利润增长较快,我们估计原因是,1 季度末预收款项比年初降低了6 亿元。虽然去年1 季度预收款项也下降了6 亿元左右,但去年预收款项的下降主要发生在母公司,而今年年初母公司预收款项不多。

    盈利预测与评级:我们维持预测2019~2021 EPS 分别为3.54/4.04/4.52 元,同比增长12%/14%/12%,当前股价对应19PE 25 倍,云南白药混改已经进入新的时期,员工激励完成之后,经营活力将再次激发,维持“强烈推荐-A”评级。

    风险提示:产品销售不达预期,生产经营和产品质量风险。