围海股份(002586)2018年年报暨2019年一季报点评：积极布局多元业务 基建反弹／长三角一体化催化成长

本报告导读：

    公司紧抓大水利等工程建设主业，并通过外延并购千年设计增强上游设计能力，将受益于融资改善基建反弹；且积极布局环保科技及文旅文创，未来有望延续高增长趋势。

    投资要点：

    维持增持。公司2018/2019Q1净利约2.5亿元（+19%）/0.29 亿元（-22%）低于预期，我们推测因2018 年信用紧/PPP 调控/基建增速下滑等（2019Q1 亦因雨水天气增加导致开工放缓等）；下调预测2019/20 年EPS 至0.33/0.43 元（原0.39/0.53 元）增速50/30%（高增长因并表等），预测2021 年EPS 为0.54元增速25%；维持目标价6.24 元，2019/20 年18.9/14.5 倍PE，增持。

    毛/净利率略下降，经营现金流稳定。1）2018 年单季净利0.37/0.62/0.86/0.67亿元增速3058/156/117/-55%，Q4 负增长或因信用紧及基建增速下滑等影响，2019Q1 已企稳；2）毛利率15.6%（-1.4pct）因业务比重高的海堤工程毛利率下滑（12.1%/-9.5pct）等，净利率7.4%（-0.2pct）；3）三费率7.6%（+1.6pct），管理费用率4.4%（+0.9pct）因并表范围增加/财务费用率3.1%（+0.6pct）；4）经营净现金流0.74 亿元（-7.3%）基本稳定；5）资产负债率50.3%（+0.3pct）基本稳定；应收账款比总资产18%（+4.1pct）因并表范围增加。

    坚实推进多元业务布局，业绩增长前景值得期待。1）公司定位生态治理解决方案提供商，延伸建设主业上下游产业链+加快发展文旅和文创板块；2）融资好转+长三角一体化等政策支持基建力度强将推动基建反弹，公司深耕江浙具区位优势且为海堤建设龙头受益《全国海堤建设方案》；3）2018年承接施工标业务21 亿+中标PPP 约41 亿（保障倍数1.8 倍），积极布局省外如引江济淮安徽段项目等；4）拟发行不超过7 亿元绿色债+银行总授信额度110 亿元+截止Q1 末在手货币资金15 亿，将保障业务顺利推进；5）已完成定增收购千年设计约89%股权（前复权8.57 元/控股股东锁三年/2019 年6 月首批解禁8.5%），将强化上游设计能力且并表增厚业绩。

    催化剂：基建增速企稳回升、订单落地执行提速等

    风险提示：项目拓展及落地不及预期、应收账款风险等