中国中铁(601390)2019年一季报点评：毛利率上行助业绩高增 受益基建补短板

毛利率上行助业绩高增；Q1 公路订单回暖，在手订单充足；受益补短板，估值/仓位低，维持增持。

    投资要点：

    维持增持。Q1营收1603亿（+8%）净利38 亿（+20%）符合预期，订单充足、受益补短板、估值/仓位低，维持2019/20/21 年EPS0.86/0.97/1.08 元，增速15%/13%/11%，给予2019 年11.7 倍PE，维持目标价10.02 元，增持。

    毛利率上行助业绩高增，资产负债率下降。1）Q1 净利增速远超营收，且在高基数（2018Q1-Q4 增速22%/25%/5%/-17%）背景下实现快速增长，受益于业务结构优化带动毛利率上行。2）基建/勘察设计/设备/房地产营收增速8%/3%/3%/40%，占91%/3%/3%/3%。3）毛利率9.8%（+0.8pct）提升，基建/勘察设计/设备/房地产毛利率7.6%/28.1%/23.9%/25.3%，变化+0.3/-0.7/+2.1/+0.2pct，净利率2.62%（+0.3pct）。随着高毛利业务占比提升，毛利率有望继续上行。4）销售/管理（含研发）/财务费用率0.5%/4.1%/1.0%，占比较2018Q1 变化0/+0.1/+0.2pct。5）经营净现金流-375 亿（2018Q1 为-268亿），系购买商品/劳务较多。6）资产负债率76.6%，较2018 年末下降0.12pct。

    Q1 公路订单回暖，在手订单充足。1）2018 年新签订单16922 亿（+9%），Q1 新签订单3133 亿（0%），受高基数影响（2018Q1 增速21%）增速较2018Q4（+12%）有所放缓。Q1 基建订单2706 亿（+4%），铁路/公路/市政及其他订单增速-2%/8%/5%，公路订单增速较2018 全年（-11%）提升明显。Q1 新签境内/海外合同增速+5%/-65%，占98%/2%。2）2019Q1 末在手订单3.03 万亿（较2018 年末增长4%），为2018 年营收4.1 倍，在手订单充足。

    受益基建补短板，估值/仓位低。1）Q1 社融同比新增2.34 万亿，发行地方债1.41 万亿（+541%），补短板获资金支撑；Q1 基建投资增速4.4%，较2018全年提升0.6pct，Q2-Q3 基建投资望加速。2）推进市场化债转股，助订单承接。3）估值低：预测2019 年净利增速15%（PE8 倍），低于沪深300（13%/11倍）；仓位低：基金持仓0.14%，较2012 年来高点（2.2%）空间较大。

    风险提示：基建投资增速快速下行