跨境通(002640)2018年年报及2019年一季报点评:计提大增拖累18年净利 Q4以来收入增速放缓

类别:公司 机构:光大证券股份有限公司 研究员:李婕/孙未未 日期:2019-05-07

业绩概况:18Q4 以来收入增速放缓,净利润端出现下滑

    公司发布2018 年报,实现营业收入215.34 亿元、同比增53.62%,归母净利润6.23 亿元、同比降17.07%,扣非净利润5.73 亿元、同比降22.28%,EPS0.41 元,拟10 派0.45 元(含税)。

    分季度看,18Q1~18Q4 单季度收入分别同比增74.38%、79.81%、86.70%、8.83%,归母净利润分别同比增65.05%、56.86%、78.10%、-180.36%。

    公司同时公布19 年一季报,收入47.23 亿元、同比增2.19%,归母净利润2.23 亿元、同比降15.29%,扣非净利润2.10 亿元、同比降16.77%,EPS0.14元。

    总体来看:1)优壹电商自18 年2 月开始并表对收入有一定增厚,若扣除其影响,18 年收入同比增13.59%,归母净利润降55.70%。

    2)18Q4 以来收入增速明显放缓至个位数,主要为受银行资金收紧影响、业务开展不及预期,子公司环球易购收入下滑、帕拓逊放缓;19Q1 考虑到优壹电商仍有并表效应,估计原有业务收入仍同比下滑。

    18Q4 净利润下滑幅度较大主要为资产减值计提大增所致、另外毛利率降幅超过费用率也有影响,19Q1 净利润下滑主要为毛利率降幅超过费用率,另外新增信用减值损失影响。

    收入拆分:18Q4 销售放缓明显

    公司以跨境电商业务为主(收入占比97.53%),另有少量百圆裤业的服装国内销售业务

    1)跨境电商主业按主体来看:2018 年,环球易购(出口业务为主、含少量进口)收入124.07 亿元、同比增8.44%,归母净利润2.48 亿元、同比降65.31%,净利率2%,净利润下滑幅度较大主要为资产减值计提大增拖累;前海帕拓逊(出口业务)收入34.17 亿元、同比增40.95%,归母净利润2.38亿元、同比增23.78%,净利率6.96%;优壹电商(进口业务,18 年2 月开始并表)贡献收入56.11 亿元、归母净利润2.90 亿元,净利率5.17%。

    按上半年和下半年拆分来看,各业务主体18 年下半年收入增速均较上半年明显放缓、环球易购受影响最大出现下滑。其中环球易购18H1/18H2 收入分别增30.41%/-2.58%,帕拓逊分别增65.95%/26.70%,优壹电商分别增125.81%/24.63%。

    下半年再分季度来看,主要为Q4 销售不及预期。环球易购18Q3/Q4 收入分别增26.13%、-21.46%;帕拓逊分别+48.33%、+13.52%。

    2)跨境电商主业分出口进口来看:2018 年,公司出口收入仍占主导(主要为B2C),通过环球易购(通过自营网站+第三方平台,经营服装和电子两大品类)和帕拓逊(第三方平台,主营电子品类)实施。

    公司出口电商业务合计收入154.85 亿元、同比增19.09%,其中环球易购出口业务收入同比增14.08%至120.68 亿元,再分拆来看,服装自营站、电子自营站、第三方收入分别同比增12.23%、6.96%、25.68%。

    分上下半年来看,电子自营站和服装自营站销售放缓明显。出口电商业务18H1/18H2 分别增43.99%/3.98%,其中占主导的环球易购出口业务18H1/18H2 收入分别增39.19%/-1.38%。出口业务再按渠道划分,服装自营站上下半年收入分别增29.48%/0.49%,电子自营站分别增55.36%/-14.24%,第三方收入分别增33.15%/19.28%。

    下半年再分季度来看,估计环球易购出口业务18Q3/Q4 收入分别增40%以上、下滑20%以上。

    进口电商业务合计收入59.80 亿元、同比增41.39%,除优壹电商外,环球易购进口业务目前体量较小(收入3.69 亿元),对业绩贡献不大。

    财务指标:优壹电商并表影响多个财务指标,毛利率降幅超过费用率,资产减值计提大增,现金流向好

    毛利率:18 年毛利率同比下降9.19PCT 至40.58%,主要为优壹电商并表、其毛利率较低拉低总体所致。分品类来看,公司服饰家居、电子产品、母婴用品毛利率分别为61.41%(-1.27PCT)、47.45%(-0.11PCT)、14.67%(-5.67PCT),其中母婴用品品类主要为优壹电商销售。

    18Q1~19Q1 单季度毛利率分别为44.71%(-4.60PCT)、35.79%(-10.79PCT)、36.08%(-13.21PCT)、46.29%(-5.77PCT)、43.30%(-1.41PCT)。

    费用率:公司18 年期间费用率同比降7.86PCT 至34.34%,主要为优壹电商并表影响。其中销售、管理+研发、财务费用率分别为31.51%(-6.95PCT)、1.97%(-0.20PCT)、0.86%(-0.70PCT)。

    19Q1 期间费用率同比降0.91PCT 至36.95%,其中销售、管理+研发、财务费用率分别-2.21/+1.93/-0.63PCT。

    其他财务指标:1)18 年末存货较18 年初同比增30.54%至50.66 亿元,主要为优壹电商并表以及原有业务规模扩大所致,存货周转率为2.86 较17年2.16 有所加快。

    存货跌价计提方面, 2018 年计提存货跌价准备5.46 亿元,主要为环球易购存货(2019.4.1 公告显示拟计提5.31 亿元)。18 年末存货跌价准备/存货账面余额为10.44%(较17 年末上升7.17PCT)。

    19 年3 月末存货较年初降6.95%,周转率为0.55、较18Q1 的0.62 略有放缓。

    2)18 年末应收账款较18 年初增153.98%至16.84 亿元,主要为优壹电商并表及原有业务应收各收款平台款项余额增加所致,应收账款周转率为18.35、较17 年22.91 放缓。

    19 年3 月末应收账款较年初增9.20%,周转率为2.68、较18Q1 的5.09继续放缓。

    3)资产减值损失18 年大增382.31%至5.91 亿元,主要为公司计提大额资产减值跌价准备、主要为存货跌价,其中存货跌价损失5.46 亿元,坏账损失、商誉减值损失各为4042 万元、448 万元。

    19Q1 资产减值损失同比增143.40%至695 万元。

    4)经营活动净现金流18 年转正至1.83 亿元,19Q1 继续同比转正、为0.53 亿元。

    业务仍受外部环境影响期待改善,长期关注跨境电商龙头经营质量提升

    我们认为:1)作为电商公司,公司业务体现出低净利率、资金周转要求高的特点,2018Q4 以来受银行资金收紧影响较大、业务开展不及预期,销售端明显放缓。19Q1 收入端低个位数增长、未见明显好转,预计业务增速修复还需一定时间,收入端期待逐步改善。

    2)从主要网站运营指标来看,2018 年Gearbest、ZAFUL、Rosegal注册用户数、月均活跃用户数、月均访问量、在线SKU 数量相比2017 年保持了增长,但月均流量转化率、客单价、90 天复购率等指标上略有下滑。

    3)公司18 年资产减值计提大增、明显拉低净利率。19 年在存货风险反映较充分的基础上轻装上阵,净利润有望回升,并因为低基数原因增速预计较高。

    4)从行业机会和公司发展思路来看,跨境电商行业市场空间广阔、景气度高,公司作为出口B2C 领域龙头,将在继续保持整体业务规模及现有市场份额的同时,提高公司商品竞争力、控制成本支出、提升公司运营效率,重点打造公司在跨境电商领域的核心竞争力,尤其关注库存、现金流等指标的持续改善,提升抗风险能力。业务上继续推动品牌化、本地化,管理上推进精细化、规范化。

    考虑到19Q1 销售未见明显改善、未来好转的节奏存在一定不确定性,我们下调19~20 年、新增21 年EPS 为0.64、0.90、1.10 元,对应19 年PE16 倍,下调至“增持”评级。

    风险提示:国外需求疲软、国际贸易环境或电商平台政策变化风险、并购整合不当。