国轩高科(002074)年季报点评：夯实电池技术 应对激烈竞争

财报关键数据

    2018 年，公司营业收入同比增长5.97%至51.27 亿元，归母净利润同比下降30.75%至5.80 亿元，实现EPS 0.51 元；2019 年一季度，营业收入同比增长65.31%至17.52 亿元，归母净利润同比增长25.22%至2.02 亿元，实现EPS 0.18 元。年报业绩业绩符合预期，一季报业绩小幅低预期。公司拟每10 股派现1 元（含税）。

    投资要点

    新能源汽车补贴退坡对动力电池主业冲击较大

    据测算，2018 年公司综合毛利率、销售净利率分别为29.2%、11.35%，同比分别下降9.95、6.02 个百分点；2019 年一季度公司综合毛利率、销售净利率分别为30.04%、11.50%，同比分别下降2.83、3.68 个百分点。我们认为，盈利水平下降的主要原因在于，新能源汽车补贴退坡幅度较大，动力电池产能相对过剩，市场竞争加剧，价格下降幅度超过同期成本下降幅度。

    夯实电池技术，利好市场拓展

    2018 年电池组收入同比增长12.3%至45.60 亿元，占总收入的88.94%；毛利率同比下滑11.01 个百分点至28.8%；销量同比增长70.1%至1.276GAh，我们测算对应约4.16GWh（动力+储能）。电池产品线丰富：圆柱形磷酸铁锂电芯能量密度已突破190Wh/kg，系统达到140Wh/kg，可配套逾400km 续航里程的纯电动乘用车；方形磷酸铁锂电芯能量密度达到180Wh/kg，主要配套商用车；三元方形产品已为奇瑞、吉利、众泰等车企完成配套设计，部分已批量供货；三元软包电池已实现300Wh/kg 单体电池小批量试制，常温循环寿命达到1,500 周，预计2020 年量产。我们认为，技术路线全面有助拓展不同类型的下游市场，预计2019 年公司电池销量将超过7.5GWh。

    投资建议与风险提示

    我们预计，2019~2021 年公司将实现当前股本下EPS 0.69 元、0.89 元、1.13 元，对应21.3 倍、16.6 倍、13.0 倍P/E。维持“买入”评级，同时提示风险：补贴退坡、竞争加剧等因素或致动力电池市场价格下滑程度偏离预期。