闰土股份(002440):染料价格中枢提升促进业绩高增长 19年有望再创新高

类别:公司 机构:上海申银万国证券研究所有限公司 研究员:宋涛/沈衡 日期:2019-05-06

  投资要点:

      公司发布2018 年年报及2019 年一季报:2018 年公司实现营业收入64.64 亿元(YoY +6.7%),归母净利润13.13 亿元(YoY +40.4%),其中Q4 营业收入14.13 亿元(YoY -9.5%,QoQ -13.9%),归母净利润2.96 亿元(YoY +0.7%,QoQ -4.5%)。业绩符合预期。公司拟每10 股派现金红利5.0元(含税)。2019Q1 公司实现营业收入18.02 亿元(YoY +13.0%,QoQ +27.5%),归母净利润2.60 亿元(YoY -15.0%,QoQ -12.2%),业绩符合预期。

      环保趋严导致染料价格中枢提升,促进业绩高增长。染料行业自2017 年江浙地区环保督察以来,供需格局持续改善,尤其是2018 年4 月底苏北化工园区因偷排事件导致园区企业全面关停,供给端进一步收缩,造成产品价格大幅上涨。根据卓创资讯统计,2018 年分散染料及活性染料均价(浙江市场成交价加权平均)分别为3.79/2.92 万/吨,同比上涨54.9%/18.2%。公司2018 年染料业务营业收入51.26亿元,同比增长8.8%,染料销售均价(不含税)3.17 万/吨,同比上涨26.6%,毛利率41.4%,较去年同期提升7.4 pct。公司中间体主要生产子公司江苏明盛、江苏和利瑞、江苏远征位于连云港灌云县临港工业区内,受园区整治影响自2018 年5 月开始停产,导致三家子公司全年合计亏损约2.52 亿元(2017 年同期合计盈利1.23 亿元),对业绩造成一定的影响。

      天嘉宜事故导致供给再次收缩,分散染料价格创历史新高助推19 年业绩再上新台阶。根据卓创资讯统计,2019Q1 分散染料及活性染料均价(浙江市场成交价加权平均)分别为3.93/2.95 万/吨,同比增长21.9%/14.5%,环比基本持平。但公司2019Q1 销售毛利率31.1%,同比下滑7.2 pct,环比下滑10.6 pct,我们认为主要是由于苏北中间体子公司停产时间较长导致成本上涨。而受2019 年“321”

      响水天嘉宜爆炸事故影响,响水、滨海、灌云、灌南等园区再次停产整治,并且安全大检查已在全国各省市展开。苏北园区内江苏之江、江苏吉华等染料及众多中间体生产企业停产导致市场供给再度收缩,产品价格快速上涨。当前分散染料报价已由年初约4.0 万/吨上涨至7.0 万/吨,创历史新高,活性染料报价由年初3.0 万/吨上涨至3.5 万/吨。虽然中间体间苯二胺、H 酸等价格同样出现较大幅度上涨,但染料产品价格上涨足以覆盖中间体对成本的影响,预计公司19Q2 业绩环比有望大幅增长,19 年再上新台阶。

      项目搬迁入园及技改工作顺利推进,夯实公司发展基础。2018 年公司项目搬迁入园和产业链“填平补缺”技改工作顺利推进,加大环保治理项目投入,推动染料生产工艺升级。以瑞华化工整体搬迁建设年产10 万吨活性染料项目和闰土染料年产1.16 万吨染料中间体系列项目及赛亚化工硫氢化钠、混二氯苯项目等为主的多个项目快速推进,为公司长远发展打下坚实基础。年产10 万吨活性染料整体搬迁项目分期分步实施。目前,首期年产8 万吨活性染料项目预计2019 年5 月中下旬进行试车试生产。迪邦化工年产4.78 万吨高强度环保型分散染料及6.90 万吨染料中间体技改项目的重氮、偶合工艺流程不断优化,未来成本有望进一步下降。

      投资建议:维持增持评级,由于受“321”事故影响染料价格大幅上涨,上调2019-20 年,新增2021年盈利预测,预计2019-21 年归母净利润20.31(原值15.74)、21.98(原值16.24)、23.48 亿元,EPS 1.76、1.91、2.04 元,PE 9X、8X、8X。

      风险提示:染料价格下跌,下游需求萎缩,行业竞争加剧