中炬高新(600872):美味鲜表现亮眼 体制变革进行时

类别:公司 机构:东吴证券股份有限公司 研究员:杨默曦 日期:2019-05-06

  事件

      公司发布2019 年一季报:19Q1 实现营收12.31 亿元 (+6.72%),归母净利1.89 亿元(+11.53%),扣非净利1.79 亿元(+8.63%)。

      投资要点

      美味鲜表现亮眼,小品类迅速拓展:19Q1 实现营收12.31 亿元(+6.72%),其中美味鲜公司营收11.67 亿元(+15.31%),超市场预期。

      1)分产品看,酱油业务稳步发展,实现收入7.5 亿元,同比增长10%;小品类鸡精鸡粉,蚝油,料酒等迅速拓展,落实调味品平台型公司嫁接多品类发展路径, 营收分别达1.38/0.53/0.2 亿元, 同比增长25%/66%/90%。耗油、料酒子品类顺应行业高增+公司推广双重趋势,有望持续贡献增量;鸡精鸡粉、食用油单季度体量分别为1.38/1.15 亿元,成长为5 亿级别品类可期。2)分区域看,南部市场一季度同比+11%,作为公司最成熟的市场,保持10%左右稳定增长较为难得;中西部、北部地区处于大力拓展期,区域内经销商数分别净增加22/17 家,收入分别同增26%、19%,低基数区域加速推进,速度超过往年,体现公司全国化进程决心。地产板块中汇合创公司营业收入2362 万元,同比增加2321 万元。受本部一季度物业出售收入减少影响,母公司一季度营业收入1725 万元,同比减少1.02 亿元。

      美味鲜盈利能力向好,本部基数效应拖累业绩:美味鲜公司Q1 归母净利1.86 亿元,同增4707 万元,增幅33.93%,净利率同增2.2pct,业绩弹性亮眼;中汇合创公司净利润1086 万元,同增992 万元,地产对业绩弹性亦有一定贡献;因本部Q1 物业出售收入减少导致母公司净利润为-621 万元,同减3653 万元。19Q1 公司毛利率39.4%(+0.5pct),伴随生产基地向阳西基地迁移,生产效率稳步提升。Q1 销售费用率10.14%(-0.44pct),管理费用率(含研发)8.3%(-0.76pct), 净利率17.27%(+1.07pct)。

      蓄势待发起宏图。我们认为2019 年是整合开局之年,1)渠道继续扩张,2018 年末经销商数量864 家,预计到2019 年末可达到1000 家(同比+15.7%);销售区域已覆盖近80%以上地级城市;2)品类进一步丰富,食用油、蚝油、酱类、食醋等产品产能持续扩张;3)区域层面,确定了“稳步发展东南沿海,重点提升中北部地区,加速开拓西南区域,逐步推进西北市场”的市场发展战略,针对不同市场精细化分级;4)2019 年少数股东权益有望收回,测算增厚归母净利润10%。公司同时发布五年规划,即从2019 年到2023 年,按照三步走发展战略,以内生式发展为主,发展壮大调味品主业,以外延式发展为辅,开展兼并收购,通过内外并举的措施,实现健康食品产业年营业收入过百亿,年产销量过百万吨的双百目标。我们预计百亿目标酱油占比50%以上,鸡精鸡粉、蚝油、食用油等有达到10 亿以上体量,若干小品类达5 亿以上。我们测算不考虑外延的话,2019-2023 年公司产销量复合增速约13%,收入复合增速约19%,小步快跑可期。

      盈利预测与投资评级:预计19-21 年公司营收分别为49/58/67 亿,同比+17/18/16%;归母净利为7.6/9.7/11.7 亿,同比+25/27/21%,PE 分别为36/28/23X,维持“买入”评级。

      风险提示:产能扩张、渠道拓展不达预期,原材料价格波动风险。