今世缘(603369)首次覆盖报告：吹响奋斗新五年的号角

本报告导读：

    公司在江苏省内已建立强大的品牌势能，具备与次高端名酒在省内竞争的渠道和地域优势，省内全面精耕，省外重点突破，聚焦中高端产品，业绩有望持续高增长。

    投资要点：

    投资建议：“新五年翻两番”的目标既反映出公司对行业加速分化的忧患意识，又是公司增长信心的体现。在“品牌+渠道”双驱动战略下，公司品牌势能不断提升，省内分区域、分品牌、分团队精细化深耕，省外与龙头厂商、大商战略合作有望实现重点突破。聚焦国缘，以四开国缘为代表的中高端产品有望在省内苏南地区迎来高增态势。

    不考虑收购景芝带来的投资收益，预计2019-21EPS 1.16、1.45、1.86元，目标价33 元，对应2019 年28X PE，首次给予增持评级。

    过去成长速度长期优于行业平均水平。公司在行业高景气时连续多年实现优于行业的高速成长，在行业调整时表现出强大的韧性。1）管理团队稳定，于06 年前后便已完成管理层和员工持股，激励到位。 2）公司创新能力强，已在品牌设立、缘文化营销、酒质提升等多方面充分证实。3）营销能力一流，渠道管理精细，以点带面实现突破。

    展望未来，公司高端品牌“国缘”进入快速放量阶段。国缘品牌历经十多年培育，于2017-18 展现出放量增长的能力。我们认为国缘品牌势能不断提升，渠道利润充分保障，在省内全面精耕的战略下，有望在苏南地区继续实现快速增长。省外在山东、浙江等重点区域布局，借助合作酒厂或大商的力量寻求重点突破，预计省外收入占比将从5%提升至20%。另外，酒类相关的投资业务亦可为公司贡献业绩。

    催化剂：主力产品在苏南地区动销速度加快。

    风险提示：省内白酒行业竞争升级；省外市场开拓中渠道管理不善