长海股份(300196)：重归稳健增长轨道

本报告导读：

    公司2018 年业绩符合预期，随着公司垂直一体化的加深，公司已重归稳健增长轨道投资要点：

    首次覆盖给予“增持”评级。2018 年实现收入21.98 亿元，同增8.42%，归母净利2.63 亿元，同增30.28%，落在业绩预告区间中枢，符合预期。我们认为随着公司垂直一体化的加深，公司已重归稳健增长轨道，预计公司2019-21 年EPS 为0.74、0.86、1.05 元，分别同增19%、17%、22%，根据可比公司估值，给予公司2019 年21.4 倍pe，目标价15.8 元。

    玻纤纱技改产能投产后，盈利能力显著抬升。公司2018 年经营业绩增速逐季爬坡，Q1-Q4 分别为-31%、36%、54%、82%，一方面源于制品制造成本因自供纱的增加而摊薄：测算18 年外购用纱仅1 万吨，较17 年减少2 万吨；另一方面，玻纤纱产线技改后制造成本显著降低，测算吨制造成本约下降15%，因而制品价格虽较2017 年下探，但利润率基本维持平稳。测算短切毡及薄毡价格分别同比下降4、1.5pct，但毛利率同比基本持平。

    薄毡及短切毡销量稳健增长，玻纤纱外销量增加。公司2018 年玻纤纱及制品销量约16.3 万吨，同增19.52%，其中薄毡销量约3.2 亿平，同增3000 万平，短切毡销量约8 万吨，同增约1 万吨。而新增玻纤纱产能内生消化尚需时日，因而18 年公司外销玻纤纱约6 万吨，较17 年增加约3 万吨。

    化工制品盈利稳中有升，受江苏化工园区关停影响19Q2 存涨价预期。公司2018 年化工制品销量约8.2 万吨，同增23.25%，毛利率同比增加2.98pct至14.82%，测算树脂销量约6 万吨，同比增加1 万吨。受江苏化工园区整治影响，公司化工品存涨价预期，但化工厂的搬迁并非一刀切式关停，天马生产加工皆满足安全、环保标准，具显著优势。

    风险提示：全球宏观经济大幅下滑、新产品盈利不及预期