双汇发展(000895)：屠宰利润表现亮眼 肉制品业务量价齐升

　　业绩回顾

    　　1Q19 业绩好于预期

    　　双汇发展公布 1Q19 业绩：营业收入119.7 亿元，同比-0.7%；归属母公司净利润12.8 亿元，同比+20.2%，对应每股盈利0.39 元。

    　　收入增速符合预期，利润增速超预期，其中营业利润同比+13%，净利润增速较高主因屠宰利润占比提升带来的有效税率下降。

    　　发展趋势

    　　1Q19 猪价偏低，屠宰业务量利齐升。1Q19 因猪价偏低，屠宰量同比+20.6%，生鲜冻品销量同比基本持平主因公司预期未来猪价上涨而在价格低点进行了冻肉储备。屠宰头均盈利实现113.4 元，同比几乎翻倍，除猪价整体偏低外，也与非洲猪瘟疫情带来的产区猪价偏低有关，双汇屠宰产能位于产区的占大多数，因此受益明显。全年看，19 年猪价上行趋势明确，屠宰量有望继续增长（我们判断个位数，主要受益小厂退出及公司自身产能分布带来的产销区之间调配）。利润端，我们判断1Q19 将是全年屠宰头均盈利的高点，2Q 起伴随猪价上涨盈利可能回落，但19 年全年头均盈利仍有望保持60 元以上的较好水平，主要利用产区猪价偏低与屠宰开工率较高优势，以及冻品销售谋取利润。

    　　1Q19 肉制品量价齐升，但吨利同比下降。1Q19 公司肉制品销量+2.3%，均价+1.8%，公司在18 年12 月提价后，4 月又进行了第二次提价，我们预计未来将继续利好单价增长。此外我们预计19年公司肉制品销售将明确倒向高毛利产品，增加此类产品SKU 数量。1Q19 公司肉制品吨利2,509 元，同比-11.2%，主要受市场投入加大、人力与原料成本提升影响。我们判断19 年公司将利用低价冻肉储备、进口肉原料、以及产品提价等保持吨利稳定，管理层认为1Q19 肉制品营业利润率或为全年低点，但实现去年20%的营业利润率水平恐有难度。我们预计2020 年利润率稳定将更多需要仰仗可能的关税下降与中美两地价差扩大带来的进口原料对冲。

    　　盈利预测

    　　维持19/20 年EPS 预测1.55/1.61 元不变。

    　　估值与建议

    　　当前股价对应19/20 年17/16 倍P/E，维持目标价29.6 元，对应19/20 年20/18 倍P/E，较当前股价有13%上涨空间，维持推荐评级。

    　　风险

    　　生猪与鸡肉价格的波动，中美贸易摩擦的不确定，非洲猪瘟影响。