中国铝业(601600)：1Q19业绩符合预期；铝价具备成本支撑

　　业绩回顾

    　　2019 年1Q 业绩符合预期

    　　中国铝业公布2019 年1Q 业绩：营业收入441 亿元，同比增加20%，环比减少19%，归属母公司净利润4.4 亿元，同比增加46%，环比增加10.7 亿元，对应每股盈利0.03 元，符合我们预期，扣非后归母净利润3346 万元，同比增加50%，非经常性损益主要包括2.55亿元处置子公司产生的投资收益，以及1.6 亿元处置合营公司产生的投资收益。1Q19 公司盈利同比改善部分受益于投资收益增加，盈利环比改善主要由于资产减值大幅减少。

    　　评论：1）铝价同比下跌，氧化铝同比小涨。1Q19 国内SHFE 电解铝均价13526 元/吨，同比下降4.6%，环比下降2.3%，国内氧化铝均价2859 元/吨，同比增加2%，环比下降7%。2）1Q19 综合毛利率同比下降0.4ppt，环比下降2.3ppt 至7.4%。3）投资收益同比增加2.6 亿元，主要是由于处置子公司及合营企业收益，公允价值变动收益同比减少1.15 亿元，主要是公司持仓期货浮盈减少。4）资产减值损失同比增加1.2 亿元至1.5 亿元，信用减值损失同比减少1243 万元。5）财务费用同比增加1.2 亿元至12.9 亿元，财务费用率同比下降0.3ppt 至2.9%。6）有效税率同比下降7.3ppt，环比增加25.1ppt 至23.2%。7）经营活动现金流同比减少8.3 亿元至-6.4 亿元。

    　　发展趋势

    　　国内铝库存下降，关注氧化铝供给变化。4 月份以来，国内铝现货库存由166 万吨下降至147 万吨，未来继续观察需求和去库。

    　　短期来看，电解铝行业盈利仍有压力，而上游煤价、氧化铝价格相对平稳，铝价具备成本支撑。2019 年国内外氧化铝有一定规模新产能投放，海德鲁Alunorte 何时恢复100%生产有不确定性。

    　　盈利预测

    　　我们维持19/20 年盈利预测0.13/0.15 元不变。

    　　估值与建议

    　　公司A/股价对应31/26 倍19/20e P/E，H 股价对应21/18 倍19/20eP/E，维持中性评级和目标价3.8 元（19/20 年29/25 倍P/E 和6%跌幅）/3.1 港币（19/20 年21/18 倍P/E 和1%涨幅）。

    　　风险

    　　电解铝、氧化铝价格超预期下跌。