老百姓(603883)2018年年报及2019年一季报点评：18年扣非归母净利润增速逐季改善 门店维持快速扩展的态势

公司动态事项

    公司发布2018年年度报告和2019年第一季度报告。

    事项点评

    18Q1-Q4 扣非归母净利润同比增速逐季提升

    公司2018年实现营业收入94.71亿元，同比增长26.26%；实现归母净利润4.35亿元，同比增长17.32%；实现扣非归母净利润4.16亿元，同比增长20.22%。分季度来看，公司2018Q4实现营业收入26.99亿元，同比增长20.35%；实现归母净利润1.10亿元，同比增长14.47%；实现扣非归母净利润1.07亿元，同比增长27.02%，高于归母净利润增速的主要原因是上年同期政府补助导致非经常性损益偏高等因素影响。公司18Q1-Q4扣非归母净利润同比增速分别为14.74%、18.70%、22.18%、27.02%，扣非归母净利润同比增速逐季提升。

    分区域来看：1）华中区域实现收入34.51亿元，同比增长16.51%；2）华东区域实现收入25.72亿元，同比增长47.16%；3）西北区域实现收入16.56亿元，同比增长4.81%；4）华南区域实现收入7.33亿元，同比增长12.17%；5）华北区域实现收入10.58亿元，同比增长89.88%。

    其中，华东区域、华北区域受益于门店数量同比高速增长等因素，收入同比增速高于其他区域；华北区域2018H2收入增速较2018H1有所下降，主要是公司2017年华北区域新增门店集中在下半年等因素所致。

    公司2019年第一季度实现营业收入27.27亿元，同比增长23.37%；实现归母净利润1.59亿元，同比增长22.13%；实现扣非归母净利润1.46亿元，同比增长16.01%。

    门店保持快速增长的态势

    截至2019年3月底，公司拥有直营连锁门店3,466家，同比增长24.77%，公司18Q2-19Q1连续四个季度净新增门店保持在160-180家之间，保持快速扩张的态势。公司2018年新增门店919家，其中新建、并购门店分别为506家、413家，体现了公司自建门店与并购模式双轮驱动的多元化扩张模式。

    公司对新开门店贯彻“近医院，进乡镇”的渗透型拓展方针，深化拓展院边店，公司2018年DTP药店达80家，同比增长122%，实现收入5.19亿元，同比增长83.62%。公司计划2019年加强信息化建设，实现可追溯顾客全流程的信息，达到DTP药房药事服务能力的标准，为承接医院处方外流做好准备。

    19Q1 销售毛利率、期间费用率同比有所下降

    公司2019年第一季度销售毛利率为34.20%，同比下降2.05个百分点，预计主要是产品结构调整、DTP业务快速增长导致零售业务毛利率水平同比下降等因素所致。公司2019年第一季度期间费用率为25.91%，同比下降1.46个百分点，其中：1）销售费用率为21.66%，同比下降0.80个百分点；2）管理费用率为3.79%，同比下降0.59个百分点；3）财务费用率为0.46%，同比下降0.07个百分点。

    风险提示

    门店扩张速度不及预期风险；并购的新门店经营、整合不及预期风险；两票制、分级诊疗等行业政策风险；医药电商等创新业务发展不及预期风险；商誉减值风险

    投资建议

    未来六个月，维持“谨慎增持”评级

    结合2019年一季报调整公司18、19年EPS至1.82、2.19元，以4月26日收盘价55.00元计算，动态PE分别为30.19倍和25.07倍。我们认为，公司保持门店快速扩张的态势，新增门店培育期结束后逐步释放业绩，叠加DTP业务快速增长等因素，公司业绩的成长性比较明确。未来六个月，维持“谨慎增持”评级。