跨境通(002640)：大幅计提存货跌价降低经营压力 一季度仍在调整期

投资要点：

    2018 年收入增长53.6%，一季度收入利润增速低于预期。1）2018 年公司实现营业收入215.3 亿元，同比增长53.6%；归母净利润6.2 亿元，同比下滑17.1%。2）18Q4 及19Q1承压。单季度来看，18Q4 单季实现收入57.4 亿元，同比增长8.8%；净亏损2.1 亿元，主要因为四季度进行了较大规模的存货跌价计提计提。19Q1 单季度实现收入47.2 亿元，同比增长2.2%；归母净利润2.2 亿元，同比下滑15.3%。

    前期经营出现较大波动，采用个别法全额计提部分货品，现金流情况好转。1）备货激进及资金收紧致使业绩承压。公司16、17 年通过多种方式募集资金到位，经营采取扩张战略， 2017 年存货规模增加13.1 亿元，周转情况恶化。18 年下半年子公司环球易购受到银行放款放缓影响明显，四季度销售旺季广告投入和促销推广不及预期，部分历史存货滞销。2）大幅计提降低未来经营压力。2018 年公司合计计提资产减值准备5.9 亿元，占18年净利润比例71.2%，其中存货跌价准备5.4 亿元。公司对部分一年以上存货通过个别法全额计提，主要集中在海外仓库龄一年以上的部分品牌产品如手机、手环、扫地机器人等，个别法计提跌价准备2.96 亿元。18Q4 进行跌价计提后，19Q1 公司账上存货净值47.1亿元。3）现金流情况向好。18 年全年、19Q1 公司分别实现经营性现金流1.8 亿元、5338万元，同比表现大幅改善，经营规划趋于稳健发展，19 年重点改善财务管理体系。

    自营网站增长放缓，用户规模提升，转化率指标承压。1）全年收入增长放缓。18 年自营综合网站Gearbest 实现收入45.9 亿元，同比增长7.0%。服装类自营网站（ZAFUL、Rosegal 等）实现收入3.5 亿元，同比增长12.2%。2）下半年用户规模保持提升。下半年Gearbest 增加580 万注册用户达到4165 万人，新增967 万月活达到5203 万人（月活包含PC 及移动端重复统计）。3）网站流量转化效率承压。18 年Gearbest、Zaful、Rosegal 网站流量转化率分别为2.0%、1.7%、1.6%，较17 年报整体下滑0.1pct。其中Gearbest 用户90 天复购率达到46.7%，较17 年下降2.8pct。

    帕拓逊及优壹电商保持增长，进一步强化核心竞争力。1）业绩增长方面，2018 年子公司前海帕拓逊收入同比增长41.0%达到34.1 亿元，利润增长23.8%达到2.4 亿元；优壹电商并表期间收入增长57.9%达到56.1 亿元，利润增长52.2%达到2.9 亿元，增速符合预期。2）物流仓储建设方面，2018 年公司整体仓储面积由年初的28 万平方米增长至40万平方米，海外仓由54 个增加至67 个，并建成物流专线50 多条，肇庆物流园一期逐步搬迁投产。3）研发投入方面，2018 年公司投入研发费用6253 万元，同比增长37.6%，重点投入Gearbest 重构、供应商直上项目。年底研发人员规模达到1022 人，较年初增长50.0%，强化高端技术人员引入，其中网络技术研发人员133 人，大数据研发197 人。

    跨境通是跨境电商行业龙头，公司经营处于调整期，未来有一定改善空间。公司19 年规划改善财务稳健性，提升整体抗风险能力；经营方面进一步完善自营平台的品牌建设、加强自有品牌打造，推动出口电商本地化。考虑到公司业务经营受资金压力影响，自有网站流量转化率有所下行，一季度尚在调整期，我们下调19、20 年盈利预测，新增21 年预测，预计19-21 年EPS 为0.77/0.98/1.21 元（原19、20 年预测0.93/1.21 元），对应19-21年PE 分别为14/11/9 倍，由“买入”下调至“增持”评级。