白云机场(600004):业绩低点已至 放量周期到来

类别:公司 机构:国金证券股份有限公司 研究员:黄凡洋 日期:2019-05-01

业绩简评

    公司2018 年实现营收77.5 亿,同比增长14.6%;实现归母净利润11.3亿,同比下降29.2%,扣非归母净利润10.8 亿,同比下降31.1%;2019Q1营收19.2 亿,同比增长11.3%; 实现归母净利润2.2 亿, 同比下降48.3%,扣非归母净利润2.1 亿,同比下降50.4%,业绩符合预期。

    经营分析

    产能瓶颈打开,即将进入放量周期:白云T2 在18 年5 月投产后,民航局给予公司双航站楼运营过渡期,时刻增量较少,18 年及19Q1 流量增速维持低位。18 年完成航班起降47.7 万架次(+2.6%)、旅客吞吐量6974.3 万人次(+5.9%);19Q1 完成航班起降12.1 万架次(+2.8%)、旅客吞吐量1814.8 万人次(+4.8%)。在基地航司南航等航司的国际化战略推动下,国际线提升更快,18 年国际线旅客吞吐量同增9.0%,另据民航数据控报道,19Q1 国际(含地区)旅客吞吐量达到467 万人次,同比增长10.0%。在经过近一年的高效运营后,白云将迎来放量周期,19 夏航季航班计划增速达到6.1%,北上广深机场一线机场中最高,预计流量增长将加速。

    T2 助力营收加速,成本刚性增长拖累业绩:报告期营收高于流量增速,源于T2 投产后,免税、广告和商业租赁业务的变现能力提升,若按流量比例剔除民航发展基金返还取消影响,Q1 公司营收同增约28%。目前公司人均免税销售额相比浦东和首都机场差距明显,预计将成为营收增量主力。但由于T2 投产折旧等成本刚性增长, 18 年/19Q1 营业成本分别同增35.4%/45.2%,其中18 年折旧费增加8.1 亿,使得18 年/19Q1 毛利率分别为29.8%/21.3%,分别同降10.8pct/18.4pct。我们认为伴随白云放量,产能利用率和变现能力的提升将驱动盈利能力重新爬升。

    经营管理效率持续提升:公司借助T2 投产契机,将更多延伸业务外包运营,2018 年末子公司员工数量相比2017 年末减少2559 人。由于外包成本更低,有助于公司降低成本,提升经营效率。另外公司费用率继续优化,18年/19Q1 管理和销售费用率分别为7.1%/1.0%,分别同降0.5pct/3.7pct。

    投资建议

    白云机场处于流量发展的黄金窗口期,T2 投产推动白云机场流量变现能力提高。虽然由于T2 投产刚性成本阶梯式上升,以及民航发展基金返还取消,预计19 年公司业绩下滑,但季度业绩低点已至,将快速消化产能放量初期较高的PE 估值。预测公司19~21 年EPS 为0.46/0.60/0.73 元,对应PE 分别为33/25/21 倍,给予“买入”评级。

    风险提示

    免税销售不及预期;关联交易风险;时刻增长不及预期;突发性事件影响。