游族网络(002174)：新游推广致1Q19业绩承压 期待重磅手游《权力的游戏》上线表现

　　事件

    　　1）公司发布2018 年报，全年实现营业收入35.81 亿元，同比增长10.68%；归属净利润10.09 亿元，同比增长53.85%；归属扣非净利润7.37 亿元，同比增长23.05%。

    　　2）公司发布2019 年一季报，业绩期内实现营业收入8.33 亿元，同比下降4.03%；归属净利润1.73 亿元，同比下降22.20%；归属扣非净利润1.72 亿元，同比下降21.24%。

    　　简评

    　　1、2018 年业绩符合预期，1Q19 新游推广致相关成本及费用增加1）营业收入及毛利率：2018 年，公司页游业务同比维持平稳，毛利率继续保持59%的较高毛利率水平；多款手游新作年内上线，手游业务营收同比增长11.59%，毛利率同比进一步上升5.9pct至55.64%。2019 年一季度，《权力的游戏》页游英文版于海外市场公测，新游上线前期推广相关成本及费用增加（效果广告费用计入营业成本），致短期毛利率承压，1Q19 综合毛利率同比、环比分别下降9.8pct、4.1pct。

    　　2）期间费用及费用率：2018 年，公司增加游戏宣传推广方式及推广费用，全年销售费用率11.4%，同比上升2.4%；1Q19 销售费率10.5%。2018 年同比口径下的管理费用率（含研发费用）略增1.9pct 至23.0%，其中研发投入相对增幅较大，全年研发费用同比增长24.6%；1Q19 同比口径下管理费用率21.1%，控制合理。

    　　3）净利润：2018 年，公司非经常性损益2.72 亿元，主要来自处置泽禧投资、笑果文化部分股权等资产带来的投资收益确认。全年扣非后归属净利润同比增长23.05%。1Q19，主要受新品上线推广导致毛利率下降的影响，公司季度扣非净利润同比、环比分别下降21.2%和5.0%。

    　　2、巩固优势市场，探索新品类空间

    　　公司在MMO、卡牌、SLG 领域已形成优势积淀，2018 年推出《天使纪元》、《三十六计》、《女神联盟2》等，通过深度差异化进一步夯实自身在优势领域地位。其中，3D 魔幻MMO 手游《天使纪元》1Q18 推出，上线3 个月注册用户数过1500 万，日流水峰值过千万；SLG 手游《三十六计》国内公测期间获各大应用商店推荐，并在新游畅销榜上获得优异成绩；《女神联盟2》作为“女神联盟”系列续作也获得了业界和玩家好评。此外，公司长线产品也表现突出，《少年三国志》上线四年累计流水超50 亿元，《狂暴之翼》荣获“2018 十大最受海外欢迎游戏”。针对更为年轻化的受众群体，公司也积极拓展细分题材满足用户的多元化需求，如二次元、休闲、H5 游戏等。目前，已储备的重点作品包括：1）HBO 正版授权的SLG 作品《权力的游戏：凛冬将至》手游，目前游戏版号已落地，游戏将由腾讯独家代理，新一轮测试有望近期正式开启；2）以国学经典《山海经》为背景框架的《山海镜花》手游为公司首款自研二次元作品，融合东方玄幻风格，已完成首轮邀请测试；3）“少年三国志”IP 系列续作《少年三国志2》，三国题材卡牌手游，测试即将开启；4）IP 改编手游《盗墓笔记》，正处于研发阶段。

    　　3、持续推进出海步伐，坚持“本地化思维”布局“全球化市场”

    　　2018 年，公司在新加坡、印度、土耳其、韩国、泰国等地均设立了分公司，不断深化海外的研发、发行等业务能力，整合全球资源。2018 年公司海外地区收入达到18.44 亿元，占总营收的51.5%。公司旗下以《狂暴之翼》、《少年三国志》、《女神联盟》等为代表的多款产品在海外持续表现优异，为公司站稳ARPG、RPG 页游细分领域的领导地位。自研MMO 手游《天使纪元》获App Store 和Google Play 全球推荐，3 月末正式推出的《权力的游戏》也有也获得了海外市场的高度关注。2019 年，还将有《猎魂觉醒》《圣斗士星矢》《神都夜行录》等陆续在海外市场推出，有望持续夯实公司在出海领域的领先优势。

    　　【盈利预测与投资建议】

    　　当前时点密切关注《权力的游戏》手游新一轮测试及正式上线进程，若市场表现良好有望带来丰厚业绩弹性。预测公司2019/20E 归属净利润12.1 亿/14.5 亿元，当前市值对应2019/20E 市盈率14.3x/11.9x，具备估值优势，推荐买入。

    　　【风险】

    　　重点游戏产品上线时间延迟或流水表现不及预期，新产品版号发放进度不及预期，政策监管趋严，流量成本上升过快等。