大参林(603233)：业绩增长超预期 华东和华中坪效提升明显 整合见成效

事件：公司公布2019 年1 季报，1 季度实现收入25.78 亿元（+26.77%），实现归母净利润1.84 亿元（+25.20%），扣非为1.77 亿元（+27.58%）。

    业绩增长超预期，华东和华中坪效提升明显，整合见成效。1 季度实现收入25.78 亿元（+26.77%），实现归母净利润1.84 亿元（+25.20%），扣非为1.77 亿元（+27.58%），业绩增长超预期。1 季度毛利率为39.6%,同比下降0.91pp，销售费用率为25.2%，同比下降0.6pp,管理费用4.11%，同比下降0.07pp。毛利率下降预计与新拓展门店比例增加有关。从坪效数据来看，华南、华中、华东区域月均坪效数据分别为2669.84 元/平方米，1886.09 元/平方米，1792.05 元/平方米，较之去年同期，提升-98.09 元/平方米、109.58 元/平方米、218.1 元/平方米。预计华南因为新拓展门店比例提高导致坪效下降，华东和华中坪效提升明显，整合见成效。

    门店扩张情况。截至报告期末，公司共拥有门店4009 家，直营门店3996 家，加盟店13 家。1 季度新增门店155 家（新开店104 家，收购门店51 家），闭店26 家，净增门店129 家。1 季度公司发生了6 起同行业的并购投资业务，新并购3 起，上年度并购交割3 起，共交割57家门店，其中48 家在广东区域，8 家在河南区域。结合季报显示的各区域门店新增情况，华南区域新增门店较多（128 家），其次为华中区域（21 家）。从拓展策略上，公司继续在夯实广东广西的区域优势，进一步拓宽、下沉广东、广西的开拓层级，同时加快在华中和华东区域拓展。

    投资建议： 6 个月目标价56.7 元，给予“买入-A”评级，我们预计2019-2021 年净利润分别为6.49 亿、7.78 亿、9.39 亿元，同比增速分别为22.0%、20.0%、20.6%，2019-2020 EPS 分别为1.62 元、1.95 元、2.35元，对应当前股价19/20 分别为29 倍、24 倍和20 倍PE，6 个月目标价为56.7 元，相当于2019 年35x 的动态市盈率。

    风险提示： 并购整合不及预期风险，外延拓展不及预期风险，业绩不确定风险。