老百姓(603883)：新开店持续加速 业绩增长稳健

老百姓于2019 年4 月28 日公告2018 年年度报告和2019 年第一季度报告。公司2018 年实现收入94.71 亿元，同比增长26.26%；实现归母净利润4.35 亿元，同比增长17.32%；实现扣非归母净利润4.16 亿元，同比增长20.22%。公司2019 年第一季度实现收入27.27 亿元，同比增长23.37%；实现归母净利润1.59 亿元，同比增长22.13%；实现扣非归母净利润1.46 亿元，同比增长16.01%。公司拟每10 股派发5 元现金股利（含税）。

    门店数量大幅增加，整体数量突破4000 家。公司2018 年度拥有门店3864 家，其中直营门店3289 家，加盟店575 家。直营门店中，新建门店506 家，并购门店413 家，关闭64 家；加盟店新增290 家，新建及加盟速度较17 年大幅加快。2019 年第一季度，公司拥有门店4215 家，其中直营门店3466 家，加盟门店749 家。直营门店中，新建门店109 家，并购门店91 家，关闭23 家；加盟店新增174 家，加盟速度较18 年有所提升。

    华东地区布局加快，华中地区优势巩固，其余地区均衡发展。2018 年度华中地区净新增门店151 家、华南地区净新增门店76家、华北地区净新增门店53 家、华东地区净新增门店475 家、西北地区净新增门店100 家。2019 年第一季度，华东地区净新增门店96 家，首次突破1000 家大关。截止2019 年第一季度，华中地区门店数量达到1058 家、华南地区达到331 家、华北地区达到428 家、华东地区达到1148 家、西北地区达到501 家。2018 年度，华中、华南、华北、华东、西北地区收入占比分别为36%、8%、11%、27%和17%，增速分别为17%、12%、90%、47%和5%。

    新开店加速影响销售费用率，其余指标平稳。2018 年毛利率为35.21%，同比下降0.1pct;销售费用率为22.78%，同比提升0.54pct；管理费用率为4.84%，同比下降0.41pct；财务费用为0.45%，同比下降0.33pct；净利率为5.32%，同比增加0.03pct。2019 年第一季度毛利率为34.20%，同比下降2.05pct；销售费用率为21.66%，同比下降0.80pct；管理费用率为3.79%，同比下降0.59pct；财务费用率为0.46%，同比下降0.07pct，净利率为6.67%，同比下降0.15pct。

    盈利预测：我们预计2019-2021 年归母净利润分别为5.42 亿元、6.73 亿元、8.44 亿元，同比分别增长25%、24%、25%，公司2019-2021 年EPS 分别为1.90 元、2.36 元、2.96 元。对应2019-2021 年PE 估值分别为29X、23X 和19X。维持公司“强烈推荐”评级。

    股价催化剂：新建与并购步伐大幅加大、处方外流政策升级风险提示：开店计划不及预期；新增与原有门店盈利能力不及预期；费用端出现不可控因素。