恒逸石化(000703)：Q1业绩达预期 文莱炼化有望下半年投产

事件

    2019 年4 月22 日，公司发布一季度业绩报告，19 年Q1 实现营业收入210 亿元，较上年同期增长25.9%；实现归属于公司所有者的净利润为4.23 亿元，同比减少42.9%； 2019 年Q1 末公司总资产为649 亿元，较2018 年年末增长8.82%；实现基本每股收益为0.15 元。

    简评

    三费方面，财务费用同比大幅增加：报告期，公司财务费用为1.75 亿元，同比增长301%，主要系报告期公司融资规模扩大，利息支出增加；管理费用为1.4 亿元，同比增长43%，主要为公司规模扩大，管理费用增加；研发费用为1.36 亿元，同比增长100%，主要为报告期内技术研发投入增加。

    PTA 和聚酯行业集中度提高，景气度持续：PTA 和聚酯涤纶产品是公司的核心利润来源。公司参控股PTA 产能达到1350 万吨，权益产能为622 万吨，公司19 年基本无新建产能。目前，PTA的行业成本为800 元/吨，浙江逸盛石化PTA 的平均成本400-450元/吨，保持较强的盈利能力。公司聚酯产能为630 万吨，权益产能为480 万吨，公司19 年预计新增150 万吨聚酯纤维产能。2019年Q1 公司PTA、POY、FDY、DTY 价差分别为776 元/吨、1238元/吨、2092 元/吨、3072 元/吨，同比2018 年Q1 的886 元/吨、1289 元/吨、1735 元/吨、2741 元/吨，PTA、POY 分别下滑110元/吨、51 元/吨，FDY、DTY 分别上涨357 元/吨、331 元/吨。

    进入4 月以来，PTA 价差高达1400 元/吨以上，在过去几年供给侧改革中，大量的中小企业及落后产能已基本出清，行业集中度提高，有利于龙头企业和盈利稳定，预计公司19 年盈利有望在18 年基础上进一步增加。

    文莱炼化稳步推进，打造均衡一体化双产业链：文莱炼油化工项目总产能2200 万吨，一期800 万吨（PX150 万吨，苯50 万吨，油品600 万吨）和二期1400 万吨（150 万吨乙烯、200 万吨PX），一期投资34.5 亿美元，国开行及进口银行牵头的银团提供17.5 亿美金，12 年期限长期贷款已全部提款使用，目前共投入31 亿美金。文莱项目原油采购便利，无需原油进口配额，原油15 天到达炼厂，降低运输成本，国内炼厂物流成本16.5 美元/吨，文莱约为8 美元/吨。项目地处东南亚市场，30%的成品油在文莱销售，剩余成品油在东南亚销售。国内的电价、蒸汽价格分别为0.12 美元/度和29.4 美元/吨，文莱对应为0.05 美元/吨和17.5 美元/吨。项目位于东盟自由贸易区，进出口免关税，11 年免企业所得税，符合条件可延长至21 年。项目新建14 套炼油装置，截止4 月21 日，项目总进度累计95%，其中，设计完成100%，采购完成99.5%，施工完成92.4%，预计4 月底主体装置安装结束，二季度试运行，下半年产出合格产品。公司通过海外建设文莱炼化项目、国内扩建中下游，并购重组等差异化发展模式，逐步实现原料完全自给，打造“大炼化-PX-PTA-涤纶”和“原油-苯-CPL-锦纶”均衡一体化的双产业链。

    盈利预测与估值：公司2019、2020 和2021 年归母净利润33.33 亿元、48.89 亿元和55.61 亿元，EPS1.17 元、1.72 元和1.96 元，PE13.4X、9.1X、8.0X，维持“买入”评级。