中集集团(000039):1Q19箱量下跌拖累营收 非集装箱业务贡献增长

类别:公司 机构:海通证券股份有限公司 研究员:佘炜超/耿耘 日期:2019-04-30

  投资要点:

      1Q19 营收稳健,扣非归母净利润+94%。公司1Q19 收入191.00 亿元,同比下降1%,归母净利润4.06 亿元,同比下降9%,扣非归母净利润3.31 亿元,同比增长94%。分板块看,集装箱/能化/海工/空港分别实现收入52.20亿元/31.47 亿元/6.92 亿元/7.78 亿元,增速分别为-28%/+9%/+129%/+37%。

      此外,受益于基建投资的增长以及工程车辆升级换代的需求,同时美国经济表现强劲,1Q19 公司车辆业务也取得了不错的收入和净利润增长。1Q19 公司毛利率为13.5%,同比提高0.3ppt。

      集装箱占营收比已经下降,未来净利润占比有望降低。公司集装箱业务收入占比由2012 年的46%,下降到2018 年的34%,1Q19 更进一步下降到27%。

      按净利润口径,2012 年集装箱板块的净利润占比为94%,而到2018 年该比例下降为46%。我们认为公司收入及净利润已经由单一的集装箱驱动转变为多业务共同驱动。因此尽管1Q19 公司集装箱销量出现下滑(干箱-35%,冷箱-21%),但我们认为对公司的影响有限。

      海工收入回升,资产质量改善。1Q19 海工业务同比增长129%,新签订单2.88 亿美元,我们认为海工业务出现转好迹象。同时,海工板块2018 年进行资产减值21.61 亿元,包括8.61 亿元的存货减值准备、10.26 亿元的在建工程减值准备等,减值总额占海工板块总资产比重约7%。我们认为经历此轮海工减值后,公司海工板块资产质量正在好转。

      评级与估值。我们预计公司19-21 年归母净利润为23.91 亿元、31.73 亿元、37.47 亿元。可比公司19 年PE 估值中位数为18 倍,考虑到公司的龙头(收入规模近千亿)效应、以及海工计提后资产质量的提升,我们认为公司估值应该享受溢价,给予公司19 年20~22 倍PE 估值,合理价值区间16.00~17.60元,对应19 年1.2-1.4 倍PB,可比公司19 年PB 估值中位数1.7 倍,处于合理水平,“优于大市”评级。

      风险提示。集装箱行业竞争恶化,土地工转商放缓,海工订单下滑风险。