韵达股份(002120)：业务版图稳健扩张 成本超预期下降

业绩简评

    韵达股份发布18 年年报和19Q1 季报。18 年全年公司实现营收138.56 亿元/+38.76%，实现归母净利26.98 亿元/+69.76%，扣非净利21.35 亿元/+38.66%。19Q1 季度公司实现营收66.85 亿元/+151.60%，归母净利5.67亿元/+40.38%，扣非净利5.0 亿元/+38.08%。业绩表现略超市场预期。

    经营分析

    快递主业持续高增长，快运业务步入加速成长期。18 全年，快递业务量增速48%，19Q1 增速41.5%，市占率由18 年底提升0.91pct 至Q1 的14.68%。假设派费为1.57 元/件（申通和圆通18 年披露均值），则19Q1 单票均值1.90 元/-2.06%，营收43.79 亿元/+40.38%。快运业务增速明显提升，18 全年实现营收5.38 亿元/+2239%，Q3 季度营收已超过18H1，Q4 营收达2.24 亿元，环比提升41.8%，或源于其较小的加盟商体量使其快运业务的推进更有效率。

    快递毛利率小幅提升，成本持续优化主要源于面单成本快速下降。18 年全年，快递业务毛利率为29.23%/+0.24pct，源于单票成本降幅高于单票收入降幅。18 全年，单票成本为1.22 元/-11.60%，单票面单成本为0.002 元/-84%，贡献成本端主要降幅。分拣成本仍为公司控本优势（0.38 元/-11%），与中通持平，预计19 年在自动化升级项目上投入金额4 亿元以上，分拣成本有望进一步下降。运输成本同样下滑明显（0.83 元/-11%），静态对标中通仍有20%以上的下降空间。

    新增投资主要体现在动产（机器电子+运输设备），同时加速土地资源配置。

    18 全年，公司新增固定资产主要体现在机器电子和运输设备等动产方面。同时，公司明显加大对土地资源的布局，占资本支出的比例由17 年底的8.6%提升至18 年的10.6%。土地等不动产的布局，将体现为长期有效产能的释放，预计公司将在19 年加速房屋及建筑物等不动产布局，补全产能短板。

    投资建议

    公司快递业务量增速始终保持在行业前列，快运业务步入高速增长期。预计19 年，中转和运输成本仍为公司降本提效之重点，同时战略重点将体现为末端优化与全网络的平衡。考虑到公司运输和中转成本的超预期下行，我们上调公司19 和20 年EPS 幅度分别为5%和1%，对应19-21 年EPS 为1.65元、1.98 元、2.40 元，对应PE 为23、19、16 倍，维持“买入”评级。

    风险提示

    行业竞争加剧，信息化、智能化提升不及预期，新业务发展不及预期等。