深度*公司*陕西煤业(601225)：神木矿难影响产量 但1季度业绩仍表现较好

19 年1 季度归母净利润27.7 亿元，同比下降2.4%，每股收益0.28 元，符合预期。现金充沛、资产负债表继续向好修复。 1 月神木矿难造成榆林地区停产造成公司1 季度产量同比下降5.1%至2,396 万吨。贸易煤补上后销量反而增加9%至3,383 万吨。自产煤和贸易煤的变化带来本期销售结构的变化，同比的可比性略差，但总体业绩表现仍不错。公司具备良好的成长性、优秀的盈利能力、低估值为板块的优质标的。目前市盈率仅7.8 倍，比行业平均低25%，维持买入评级。

    支撑评级的要点

    2019 年1 季度同比下降2.4%，符合预期，现金充沛，利润率下降。2019年一季度归母净利润27.7 亿元，同比下降2.4%，每股收益0.28 元，占我们全年盈利预测的25%，符合预期。主营业务收入144 亿元，同比增长14.4%，主要是销量增长。主营业务成本增长41%至80.3 亿元，主要是贸易煤采购同比增加。毛利润63.8 亿元，同比下降7.4%。期间费用率维持12%不变。投资基隆股份产生信托资产公允价值增加2.9 亿元。营业利润43.5 亿元，同比下降13%。各项利润率均有下降：毛利润率由去年同期的55%下降至44%；经营利润率由40%下降至30%；净利润率由23%下降至19%。现金流继续改善且充沛，资产负债表继续向好修复：每股经营性现金增长63%至0.54 元。净负债率由去年同期的10%下降为净现金状态。净资产收益率由5.3%增长至6.2%。

    神木矿难使得1 季度产量下降5%，但贸易煤增加使得销量增长9%，销售结构变化。煤价增长7.2%。1 季度煤炭产量2,396 万吨，同比下降5.1%，与1 月12 日山西神木百吉矿业发生死亡21 人的重大煤矿事故引发大面积停产有关，预计影响公司产量200 万吨。但公司积极组织贸易煤补上，由于贸易煤增加（但没有披露具体数量），煤炭销量增长9%到3,383 万元。包括贸易煤的煤炭价格421 元，同比增加7.2%，煤炭单位成本234元，同比大幅增长34%，与贸易煤采购量增长有关。吨煤毛利187 元，同比下降14%，吨煤净利116 元，同比增加2.9%。由于贸易煤的增加和自产煤的减少带来了销售结构的变化，因此本期的煤价与成本以及吨煤盈利的同比可参考性略差。

    未来3 年产量可增长22%，权益产量增长超过30%，继续保持较好的成长性。

    随着小保当、袁大滩矿满产、在建的1,300 万吨小保当二期、以及孙家岔、红柳林、大佛寺核增产能1,200 万吨，到2021 年，预计公司煤炭产量达到1.32亿吨，比18 年增长22%（或2,400 万吨），权益产量预计7,903 万吨，增长31%。平均每年都有7%左右的产量增长，继续保持较快的产量增长。

    19 年后看铁路运力改善。18 年铁路运输销量占总销量的41%，比17 年提高1 个百分点。蒙华铁路预计19 年10 月通车，初期一亿吨运能，预计陕西煤业可能分配到2,000 万吨，比18 年公司铁路煤炭销量运力提升34%，明显有助于铁路瓶颈的改善和盈利能力的继续提升。

    公司基本面优势明显：公司拥有高卡低硫的优秀煤质、盈利能力强（多项指标创位居行业前列）、成本控制优秀、成长性好、巨大产能释放潜力叠加铁路改善预期带来业绩增长。

    估值

    公司具备良好的成长性、优秀的盈利能力、低估值，为板块的优质标的。

    目前公司市盈率仅7.8 倍，比行业平均低25%，我们维持买入评级。

    评级面临的主要风险

    经济下行压力加大，煤价下跌，成本费用等计提超预期，良好业绩不能持续。