中直股份(600038)：订单充足产能加速释放 内外经营环境改善增厚业绩

事件：

    公司发布2019 年一季度业绩报告，实现归母净利润7879 万元，同比增长11.5%；营业收入23.87 亿元，同比增长11.50%；扣非后归母净利润7481 万，同比增长15.2%，业绩符合预期。

    点评：

    公司营收增长11.5%，预计主要因产品结构不断优化、产能不断释放。且合同负债（预收账款）同比增长44%达54 亿，进一步证明公司在手订单充足、产能不断爬坡。此外，由于采用完工百分比法确认收入，公司报表有望逐季改善。

    归母净利润增长11.5%，经营性现金流回正，公司内外经营环境显著改善。公司信用减值冲回1211 万，同时利息收入1120 万同比增长68%，显示降费增效等措施有效改善公司内部经营。同时，公司经营性现金流净额1.0 亿，同比18 年-2.9 亿改善明显，显示下游客户在军改结束后付款及产品交付上更规范有序，公司外部经营环境改善。

    中美直升机行业差距较大，国内军队编制改革带动行业需求天花板不断上升。从国家层面来看，对比美国军机行业，我国在数量及结构上仍具有上升空间，国内在10 吨级中型直升机和重型直升机种类上需求巨大。军队编制改革拉动直升机行业需求天花板上移：1）陆航 “有编制、缺装备”带来确定需求（需约1100 架直升机）；2）海军“有舰无机” +空中突击营急需近300 架补偿性装备；3）空军空降兵师改旅完成，下属直升机单位补装需求释放。

    公司产品周期与需求完美匹配，未来3 年利润CAGR 预计超25%。公司复制海外巨头的发展模式，遵循“一机多型”及军民产品谱系化的发展模式，对标西科斯基，我国国产10吨级通用直升机需求潜力巨大， 公司 “一机多型”的发展模式，有望拉动公司多年业绩增长，对标空客，公司重组后产品线丰富、军民市场“谱系化“布局，成长潜力巨大。

    维持盈利预测及“买入”评级。预计公司2019-2021 年营收分别为169 亿/208/亿/254亿、归母净利润分别为6.6 亿/8.5 亿/10.6 亿，对应当前股价（2019/4/26）对应PE 分别为38/29/23 倍，考虑到公司体外尚有部分核心资产以及军品定价改革或对军工主机厂带来长期利好，预计公司未来净利润弹性较大，维持“买入”评级。

    风险提示：航空装备采购不及预期。