顺鑫农业(000860):1Q19白酒营收增速符合我们预期 短期估值合理

类别:公司 机构:中国国际金融股份有限公司 研究员:邢庭志/陈文凯 日期:2019-04-29

投资建议

    我们下调公司评级至中性,主要因为一季度股价涨幅较大使得估值区域合理,同时我们认为公司一季度盈利能力同比没有较大的提升。理由如下:

    公司一季度营收同比增速20%符合我们预期,其中我们测算酒类营收同比增速25%左右,也符合我们此前预期,但是公司净利率同比缺乏提升。毛利率38.4%同比下降,我们分析原因为公司低端陈酿等白酒的成本进一步提升,但是提价能力不足,导致毛利率小幅度下降;

    公司当前股价对应2019/20 年27.9/19.5x P/E,我们认为短期估值基本合理,但我们预判后面三个季度的盈利增速将显著超越一季度,季度利润波动将降低;

    公司核心业务聚焦于低端白酒,核心竞争力为性价比和品牌及其规模优势, 我们认为公司长期的净利率会稳定在10~15%,但在长期难以持续提价,同时市场费用也需要持续投入以维持品牌拉力,并控制毛利率过高,以提升竞争壁垒。

    我们与市场的最大不同?公司固液法白酒带来的成本和渠道规模效率优势将推动其持续整合80 元以下白酒市场,我们测算公司市场份额目前达到10%,还有很大提升空间。

    潜在催化剂:盈利能力进一步提升;白酒营收增速进一步提高。

    盈利预测与估值

    由于公司提价能力不足且非白酒业务剥离进度不明确,我们下调2019/20 年盈利10.9%/9.8%至11.92/16.99 亿元,维持目标价61.8元,对应2019/20 年29.6/20.8x P/E,当前股价对应2019/20 年27.9/19.5x P/E,目标价有6.2%上行空间,下调评级至中性。

    风险

    如果公司白酒产品结构过于复杂,会导致牛栏山陈酿竞争力下降。