金固股份(002488)：制造业务毛利稳定 汽车后市场升级新零售

事件

    公司发布2018 年报和2019 年一季报：2018 全年营收27 亿元（同比-9%），归母净利1.64 亿元（同比+204%）；2019 年一季度营收4.65 亿元（同比-25%），归母净利2,871 万元（同比-22%）。

    点评

    制造业务：钢轮毛利率稳定，EPS 环保高端设备高速增长。钢轮制造为公司目前核心业务（2018 年营收占比高达51.43%），需求与汽车周期基本同步，2018 年汽车景气度低迷导致钢轮业务销售下滑（2018 全年钢轮营收13.9 亿元，同比-1.17%），或拖累2019 年一季度整体财务数据；但2018 全年钢轮毛利率维持20%以上，体现公司在该领域的核心竞争优势。预计2019年汽车消费有望随刺激政策提振，钢轮业务大概率于2019 下半年复苏；同时，公司的“阿凡达项目”从技术上大幅降低钢轮重量，未来有望替代铝轮，在量产过程中实现量价齐升。EPS 高端环保设备市场容量近百亿，公司于2014 年取得美国TMW 公司在中国范围内的独家EPS 技术使用权，该技术已被列入国家“十三五”《战略性新兴产业重点产品和服务指导目录》，并被中国环保产业协会评选为《国家重点环境保护实 用技术目录》；设备客户涵盖面广，包含汽车零部件企业、特钢企业、钢材加工中心等；2018 全年营收突破1.5 亿元（同比+44.48%），技术稀缺的情况下毛利率高达47.91%，预计未来1-2 年维持高速增长。

    汽车后市场新零售业务：“新康众+汽车超人”行业数字化先行者。公司自2013 年起深耕汽车后市场，创立汽车超人项目。2018 年8 月，公司将旗下汽车超人供应链业务与阿里天猫汽车、康众汽配相关业务进行战略重组，成立新康众，阿里为第一大股东，金固为第二大股东。汽车新零售模式升级：新康众通过提供线上流量和供应链仓配能力成为行业基础设施建设者；汽车超人则通过信息数字化手段赋能改造线下汽修门店。新康众加入后，整套生态系统拥有天猫、淘宝后市场业务（除汽车用品外）独家运营权，共享天猫汽车后市场零售平台海量车主数据，铸造竞争壁垒。2018 全年汽车后市场营收9.56 亿元（同比-13.56%），我们认为主要原因在于汽车后市场业务处于转型升级过程中，随着汽车超人门店不断扩张，汽车新零售模式将赋予该板块业务较大弹性。

    投资建议

    公司传统制造修复在即，新业务后市场服务模式升级触发弹性。盈利预测：由于汽车行业周期及新零售业务磨合期影响，公司一、二季度短期业绩略有波动，下半年有望迎接拐点；预计2019-2021 年公司归母净利分别为3.0/4.4/5.4 亿元，EPS 分别为0.30/0.44/0.53 元，对应PE 33/22/18 倍；我们认为，公司在未来汽车后市场服务领域具备龙头特征，同时EPS 环保高端设备高速增长，按照分部估值法推算，公司目标市值150 亿元（钢轮制造24 亿元/环保设备40 亿元/汽车新零售86 亿元），维持“买入”评级，目标价14.83 元。

    风险提示：原材料价格波动风险；车市下行风险；汽车后市场竞争风险。