深度*公司*三友化工(600409):业绩基本符合预期 期待粘胶景气回升

类别:公司 机构:中银国际证券股份有限公司 研究员:余嫄嫄 日期:2019-04-26

公司发布业绩公告,2018 年实现营业收入为201.74 亿元,同比下滑0.11%;归母净利润为15.86 亿元,同比下滑16.07%;2019Q1 实现营业收入为51.81亿元,同比增长9.63%;归母净利润为1.92 亿元,同比下滑56.14%。

    支撑评级的要点

    2018 年公司经营稳定,综合毛利下滑。根据公告测算,公司有机硅营业收入为16.37 亿元,同比大幅增长37.08%;销售价格为2.44 万元/吨,同比大幅增长30.94%。粘胶短纤营业收入为73.30 亿元,同比下滑2.48%,粘胶短纤销量同比增长6.22%,而销售均价下滑8.19%。公司销售毛利率为26.69%,同比下滑0.65 个百分点,源于第四季度有机硅销售均价仅为1.73 万元/年,同比大幅下滑39.02%。公司期间费用率为14.29%,同比提升0.93 个百分点。其中财务费用率为2.07%,同比上升0.35 个百分点,源于利息支出增加。此外,资产减值损失对业绩也产生一定影响。

    2019Q1 收入增长来源于粘胶短纤销量提升及纯碱景气回升。公司粘胶短纤营业收入为21.63 亿元,同比增长37.35%,粘胶短纤销量同比增长51.58%,而销售均价下滑9.38%。纯碱营业收入为14.02 亿元,同比增长8.80%,源于纯碱销售均价提升16.00%。从季度环比来看,纯碱 、粘胶短纤、烧碱 、PVC 销量都有增长,但是销售价格有所下降,因此2019Q1销售毛利率为19.84%,环比下滑2.14 个百分点。2019Q1 公司期间费用率为12.87%,环比下降3.50 个百分点,源于公司管理费用率的大幅下降。

    粘胶短纤景气有望上行,业绩弹性大。公司粘胶短纤年产能达到70 万吨,市场占有率约 16%,规模优势和成本优势明显。当前棉花产量以及播种面积不断下降,供应量减少,判断棉花价格走强。粘胶短纤作为棉花替代品,后续价格有望随棉花价格走高。粘胶短纤价格每上涨1,000元/吨,EPS 将增厚0.23 元。

    估值

    基于产品价格下跌,我们调整盈利预测。预计公司2019-2021 年将实现净利润15.57 亿元、17.95 亿元和20.41 亿元,对应市盈率分别为9.1 倍、7.9倍和7.0 倍。公司作为盐化工龙头,享受估值溢价,维持公司买入。

    评级面临的主要风险

    项目投产不及预期;产品价格大幅波动。