华能水电(600025)2018年报及2019年一季报点评:水电量价齐升 资本开支拟大降

类别:公司 机构:国信证券股份有限公司 研究员:陈青青/武云泽 日期:2019-04-26

2018 年扣非业绩+12%,2019Q1 业绩+137%,股息率4.38%

    公司2018 年营业收入+20.78%至155.16 亿元,归母净利润+165.10%至58.03亿元,扣非归母净利润+11.82%至29.28 亿元,非经常损益主要是出售金中电站23%股权等确认38.64 亿元投资收益。2019Q1 营业收入+49.65%至44.38亿元,归母净利润+137.34%至8.04 亿元,扣非归母净利润+134.61%至9.11亿元,非经常损益主要是精准扶贫支出1.26 亿元。经调整扶贫影响后,公司拟向社会公众股东分红0.178 元/股,对应分红率46.60%,最新股息率4.38%。

    装机增长驱动发电量、业绩显著提升

    公司2018 年新增投产3255MW 水电,主要集中在澜沧江上游云南段新东直流配套电源,2018 年公司装机容量+16.89%至21208.8MW,2019Q1 末总装机容量+21.84%至22301.3MW。因装机容量提升及来水较好,公司2018 年发电量+11.62%至817.22 亿千瓦时,2019Q1 发电量+43.28%至225.91 亿千瓦时。我们预计澜沧江上游云南段剩余机组将于2019 年中前后全部投运。

    电力需求向好,电价同比上行

    2018Y,因云南省内电力需求提升,且西电东送至广东电量提升,公司水电除税售电均价+15.25 元/MWh 至191.07 元/MWh。19Q1 来水偏丰,且西电东送电量增长,使营收增速高于发电量增速6.37 pct,证明电价继续上升。伴随增值税率下调、供需改善、上游机组电价落地,预计公司19 年电价将继续提升。

    资本开支快速下行,业绩与分红上行空间释放在即

    公司2018 年资本开支101.02 亿元,2019 年因在建机组将基本投运完毕,资本开支大降至39.17 亿元。当前资产负债率72.55%,财务费用率26.20%,分红率46.60%,经营现金流/扣非业绩达3.73x,后续业绩、分红上行空间显著。

    投资建议:首次给予“增持”评级

    我们预计公司2019-2021 年营业收入185.68/188.18/189.04 亿元,归母净利润38.17/47.75/48.95 亿元,对应动态PE 为19.1x/15.3x/14.9x,近期看好装机增长及供需改善带来水电量价齐升,中期看好资本开支下行带动业绩与分红上行,考虑ROE 低于同行,首次给予“增持”评级,合理估值4.66-5.04 元/股。

    风险提示:电力需求下行、电价显著下行,财务费用高企