华能水电(600025):公司盈利能力持续提升 Q1业绩增长137%

类别:公司 机构:方正证券股份有限公司 研究员:郭丽丽 日期:2019-04-26

  事件:

      4 月26 日,公司发布了2018 年报和2019 年一季报,2018 年实现营业收入155.16 亿元,同比增长20.78%,归母净利润58.03亿元,同比增长165.10%,每股分红达0.18 元;2019 年一季度营业收入为44.38 亿元,同比增长49.65%,归母净利润8.04 亿元,同比增长137.34%。

      点评:

      澜上机组投产推动公司量价齐升,毛利率同比增加3.41pp截至2018 年底,公司已投产装机容量达2120.88 万千瓦,其中2018 年投产了325.5 万千瓦水电机组,装机容量的增长使得公司2018 年完成发电量817.23 亿千瓦时,同比增长11.62%。另一方面,由于澜沧江上游云南段机组的上网电价约为0.3 元/千瓦时,明显高于存量机组电价水平,因此公司18 年的结算电价为0.223 元/千瓦时,较去年提高了0.015 元/千瓦时,同比增长7.2%。2018 年公司实现毛利率50.89%,量价齐升使得公司毛利率同比增长3.41 个百分点。

      金中公司股权转让大幅提高业绩规模,当前公司股息率达4.4%2018 年公司完成了金沙江中游水电公司23%的股权转让,受此影响,公司非流动资产处置损益达到38.64 亿元,同比增长36.61亿元。金中公司股权转让使得公司归母净利润达到58.03 亿元,同比增长165.10%,创历史新高。分红方面,公司章程承诺年度分红不低于公司可分配利润的50%,再提取10%的法定盈余公积后,公司2018 年每股分红达0.18 元,对应目前股价的股息率为4.4%。

      资产负债率降至72.81%,利息支出同比增加1.9 亿元截至2018 年底,公司有息负债规模达到1050.56 亿元,较去年同期增加了14.03 亿元,但由于公司业绩大幅增长,资产负债率却在持续下降,2018 年底公司资产负债率已由2016 年底的78.23%下降至72.55%,降负债成果显著。另外,受公司有息负债规模和综合融资成本的增加,2018 年总利息支出达到52.27亿元,小幅增长1.9 亿元,其中费用化的利息费用为41.36 亿元,同比增长6.31 亿元,主要原因是随着澜上电站陆续投产使得部分资本化的利息支出实现了费用化。2019 年随着电站投产,公司的费用化的利息支出将达到高峰,此后有望随着资产负债率的降低而持续下降,改善空间较大。

      投产高峰已过,资本开支进入下行周期

      截至2019 年3 月31 日,公司装机容量达到2,230.13 万千瓦,4月12 日乌弄龙2 号24.75 万千瓦机组投产,目前尚未投产的仅乌弄龙3 号和4 号机组,合计装机容量49.5 万千瓦。乌弄龙投产后,公司未来3-5 年建设的机组仅有托巴电站,公司的资本开支将有明显下滑。2018 年公司资本开支规模为101.02 亿元,主要用于黄登、大华桥、乌弄龙、里底、桑河二级等电站建设,2019 年资本开支计划为39.17 亿元,同比明显降低,公司资本开支已经进入下行周期。

      Q1 业绩超预期增长,上半年利润有望保持高增速2019 年一季度归母净利润8.04 亿元,同比增长137.34%,实现超预期增长,主要原因是公司电量和电价实现同比提升。装机增长、来水偏多和电力需求较好使得2019 年Q1 发电量增长43%;电价方面,糯扎渡、小湾能存量机组外送广东上网电价约0.253 元/度,公司新投产机组电价约0.3 元/度,两者均明显高于公司综合电价,西电东送大幅增长、新增机组投产以及云南省内交易电价小幅提高使Q1 综合电价抬升0.011 元/千瓦时,同比提高5.07%。

      18 年上半年澜沧江来水较差导致业绩位于低谷,今年以来澜沧江来水较多年平均偏丰一成,目前的清洁能源消纳环境良好,叠加年初公司水库水位较高,预计公司上半年发电量和业绩有望保持高速增长。

      盈利预测与估值

      预计公司2019-2021 年能够实现收入204.47、212.37 和214.09亿元,实现归母净利润37.89、46.28 和49.26 亿元,EPS 为0.21、0.26 和0.27 元,对应PE19.29、15.79 和14.84 倍。

      风险提示:

      广东省用电需求大幅下滑的风险、上游机组电价低于预期的风险、来水低于预期的风险