平高电气(600312)：业绩符合预期 特高压进入订单集中交付期

事件：近日公司发布2018 年报，报告期内公司实现营收108.16 亿元，同比增长20.74%；归母净利2.86 亿元，同比下降54.59%；EPS 为0.21 元，公司业绩符合预期。上海天灵、平高威海等5 家子公司实现净利3.54 亿元，当年及累计均100%完成2016 年资产注入时业绩承诺。同时，公司公告2018 年分红计划，拟每10 股分红0.64 元（含税）。

    18 年业绩下滑主要受特高压项目锐减影响。2018 年，受特高压项目锐减及电网投资下滑，特高压GIS 项目大幅减少，全年公司仅交付胜利站扩建、潍坊-石家庄、高河共15 间隔及苏通GIL 管廊，特高压GIS 交付数量较2017年度减少18 间隔。从板块收入来看，公司2018 年高压板块营收44.90 亿元，同比下滑10.9%；同时，由于高毛利的特高压GIS 交付减少，高压板块毛利率仅13.11%，较2017/2016 年度分别下滑11.62%和20.81%。

    特高压建设高潮再起，有望给公司带来极大的业绩弹性。2018 年9 月7 日，能源局集中批复14 条特高压线路，意在拉基建稳增长。从节奏上来看，18/19年将是核准大年，19/20 将进入订单集中交付阶段。14 条线路预计总投资规模在2000 亿以上，平高电气有望新增特高压相关订单60 亿以上。2019 年2月，河南±800kV、陕北-湖北±800kV 特直及张北-雄安1000KV、驻马店-南阳1000KV 特交共计2 直2 交招标，公司中标19.8 亿元，其中GIS 中标17.15亿元，中标份额51%。预计2019 年内其余线路也将陆续核准招标。我们判断2019-2021 年公司特高压订单的交付规模大约在25 亿、40 亿和15 亿左右，有望带来极大的业绩弹性。

    配网业务新模式开始发力，18 年营收增长1.68 倍。近年来，平高集团正积极通过新业务模式与各省网公司开展配电网业务合作，18 年下半年取得持续突破。2018 年下半年，公司先后与浙江省网、甘肃省网、山东省网签订达配网订单，合计金额达49.06 亿元。2018 年公司中低压及配网业务板块实现营收42.16 亿元，同比增长168%; 毛利率也回升到15.73%，同比提升6.23Pcts。随着配网投资占比上升及公司新模式的展开，我们预计公司有望在2019/20年拿到更多的配网新业务订单。

    围绕三型两网，全面推进产业升级。2019 年到2021 年，是国家电网公司建设世界一流能源互联网企业的战略突破期，也将是公司的重大战略机遇期。2019 年电网投资5,126 亿元，同比增长4.85%；国网着力建设坚强智能电网和泛在电力物联网，加快推进“五交五直”特高压工程建设。公司2019 年预计实现营业收入115 亿元，同时将在巩固提升电工装备制造产业行业领先地位的基础上，全面推进产业转型升级。公司计划：1）以示范项目为突破口，推进储能、电力电子和电能替代等新兴业务展；2）创新创新商业模式，大力发展工程总承包、运维检修、综合能源服务等制造服务业务；3）着力开发核心零部件制造技术。

    投资建议：买入-A 投资评级，6 个月目标价12.00 元。我们预计公司2019/20/21 年收入增速分别为6.5%、10%和0.7%，净利润增速分别为118%、61%和69.7%。特高压大规模建设重启将给公司带来极大的业绩弹性，配网投资将有望强化业绩持续性。维持公司“买入-A”评级和目标价12.00 元，目标价对应2019/20/21 年动态P/E 分别为26/16/14x。

    风险提示：1）项目核准时间延后或行业竞争加剧；2）大宗原材料价格大幅上涨；3）订单中标率低于预期或订单交付不及时；4）跨国经营和新业务模式风险。