济川药业(600566):业绩符合预期 持续拓展零售渠道健康增长可期

类别:公司 机构:中信建投证券股份有限公司 研究员:贺菊颖/刘若飞 日期:2019-04-25

事件

    公司发布2018 年年报及2019 年一季报

    2018 年公司实现营业收入、归母净利润和扣非后净利润分别为72.08 亿元、16.88 亿元和15.93 亿元,分别同比增长27.76%、37.96%和37.98%,实现每股收益2.08 元,每股经营性现金流2.10元,符合我们此前预期。

    公司2018 年分配预案为每10 股派发现金股利人民币12.30元(含税),合计派发现金股利10.02 亿元(含税),不送红股,不进行资本公积金转增股本。

    2019 年一季度公司实现营业收入、归母净利润和扣非后净利润分别为20.79 亿元、5.10 亿元和4.72 亿元,分别同比增长-2.26%、9.28%和6.06%,实现每股收益0.63 元,每股经营性现金流0.76 元,符合我们此前预期。

    简评

    核心品种带动2018 年全年业绩高速增长

    2018Q4 公司实现营业收入16.64 亿元,同比增长16.51%,实现归母净利润3.79 亿元,同比增长19.91%。Q4 收入和利润增速为全年最低,主要由于公司适当控制发货速度,保障19Q1 稳健发展。

    全年来看,公司核心产品高速增长带动公司业绩增长,经营健康,符合预期。分产品来看,我们估计:1)清热解毒类(主要为蒲地蓝)实现收入31.95 亿元,同比增长28.77%,其中医院渠道增速超过10%,零售渠道增速超过40%;2)消化类(主要为雷贝和健胃消食)实现收入14.48 亿元,同比增长15.59%,其中雷贝收入近13 亿,增速超过10%;3)儿科类(主要为小儿豉翘)实现收入12.46 亿元,同比增长37.76%;4)呼吸类(主要为三拗片和黄龙止咳)实现收入3.36 亿元,同比增长38.19%,其中三拗片收入超过2 亿元,实现快速增长;黄龙止咳收入约1 亿元,实现大幅增长;5)其他类(主要为蛋白琥珀酸铁)实现收入5.94 亿元,同比增长48.78%,其中蛋白琥珀酸铁增速超过40%。

    核心子公司东科制药借助公司渠道优势,继续发挥协同效应,2018 年全年实现营业收入2.78 亿元,同比增长34%,净利润4473 万元,同比增长105%。

    18Q1 流感高基数导致19Q1 业绩小幅增长

    2019Q1 公司实现营业收入、归母净利润和扣非后净利润分别为20.79 亿元、5.10 亿元和4.72 亿元,分别同比增长-2.26%、9.28%和6.06%,收入小幅下滑业绩个位数增长主要由于18Q1 流感疫情爆发同比基数较高。

    我们估计:1)受18Q1 流感疫情高基数影响,蒲地蓝、小儿豉翘及三拗片一、二月份小幅下滑,三月同比持平(18Q1 由于流感疫情爆发蒲地蓝双渠道增速超过50%);2)雷贝经营稳健,增速超过10%;3)蛋白琥珀酸铁经营正常,增速超过40%;3)核心子公司东科制药借助公司渠道优势,持续发挥协同效应,经营符合预期,增速约50%。

    财务指标基本正常

    公司2018 年综合毛利率为84.79%,同比下降0.16 个百分点,2019Q1 综合毛利率为85.55%,毛利率基本稳定;销售费用率,2018 年为50.83%,同比下降1.29 个百分点,2019Q1 为50.89%,同比下降1.18 个百分点,环比上升0.06 个百分点,基本稳定,拓展零售渠道带来销售费用率下降趋势仍将持续;管理费用率,2018 年为3.32%,同比下降3.34 个百分点,2019Q1 为3.06%,同比下降2.16 个百分点,环比下降0.26 个百分点,开拓渠道的同时费用已得到有效控制;财务费用为441 万元,主要为可转债利息支出。应收账款,2018 年增长2.78亿元,增幅16.%,2019Q1 增长2.93 亿元,增幅基本正常。经营活动产生的现金流量净额2018 年同比增长43.78%,2019Q1 同比增长13.12%,主要由于销售规模扩大、资金回笼增加所致;投资活动现金流量净额2018 年同比增长78.79%,主要由于理财产品到期收回金额增加所致;筹资活动产生的现金流量净额2018 年同比减少709.53%,主要由于发行可转债资金增加带来利息增加所致。其它财务指标基本正常。

    盈利预测与投资评级

    预计公司2019–2021 年实现营业收入分别为89.01 亿元、108.44 亿元和131.85 亿元,归母净利润分别为21.53 亿元、27.45 亿元和34.70 亿元,分别同比增长27.6%、27.5%和26.4%,折合EPS 分别为2.64 元/股、3.37元/股和4.26 元/股,对应PE 为14.4X、11.3X 和9.0X,维持买入评级。

    风险分析

    产品降价风险;营销推广不达预期;