登海种业(002041)：产品缺乏优势 业绩表现不佳

1Q19 归母净利润同比-75.82%，符合预期

    登海种业公布1Q19 业绩：收入1.36 亿元，同比-2.29%；归母净利471 万元，同比-75.82%，每股盈利0.005 元，业绩处于预告区间且符合预期。

    1）毛利率同比/环比变动-6.4/-7.3pct 至27.9%，盈利能力恶化，我们认为主要源于制种行业竞争激烈且公司品种优势缺失；2）研发费用同比+106.5%至0.17 亿元，因公司加大育种新技术的研究和储备，其它期间费用则基本稳定；3）预收账款同比-11.4%至1.53亿元，也部分反映了公司的销售压力。

    发展趋势

    玉米价格看涨，玉米制种行业经营环境改善：年初至今，玉米价格持续走弱，当前价格较年初下跌2.9%，这主要源于1Q19 猪价低迷且生猪存栏下滑，饲用玉米消费受到冲击。但后市猪价反转将逐步刺激生猪补栏需求，玉米饲用消费将有所改善。从供需格局看，我国玉米行业面临供给侧结构性改革，非优势种植区域的玉米产量持续调减，工业消费和能源消费也为玉米需求提供了增量，故我们判断本年我国玉米消费量仍将高于产量，并倒逼临储库存持续下降。我们预计本年底前玉米临储库存跌至5000 万吨以下，其占消费比例回落至约20%，本年玉米均价因此仍是同比向上，玉米种植收益回升，玉米制种行业的经营环境也将改善。

    行业竞争激烈，缺乏优势单品仍是公司软肋：近年来，登海面临的行业竞争格局更为激烈，这不仅表现在假冒套牌行为较多，侵害公司利益；也在于多家企业均有通过国审的优势品种，登海在行业内的话语权受到削弱。2017~2019 年，公司每年通过国审的玉米品种占比分别为10.5%、3.3%、2.3%，呈持续下降趋势。公司当前主力产品先玉335、登海605 推广周期均已较长，缺乏明确的竞争优势，且新品优势不明显，难以接棒老产品，这令公司业绩持续承压。向前看，公司仍需加大研发推广，培育优势新品，未来才有长期发展机会。

    盈利预测

    维持2019/2020 年归母净利润预测0.63/0.70 亿元不变。

    估值与建议

    股价对应2019/2020 年2.3/2.2 倍市净率。维持中性评级与6.60 元目标价，目标价对应2019/2020 年2.0/2.0 倍市净率，-9.7%空间。

    风险

    品种推广低于预期；行业供求关系恶化，自然灾害风险。