建设机械(600984)：公司经营持续改善 历史问题处理接近尾声

事件：今日公司公告年报，2018 年全年实现营业收入22.27 亿，同比增长21.77%，归属于母公司净利润1.53 亿，同比增长572%。关于公司年报重点关注几点：

    1、受益产业格局向好，公司现金流和应收账款持续改善。首先，整体来看公司全年经营性现金净流入3.11 亿元，远高于公司净利润水平，较2017 年同比也有大幅提升（2017 年仅净流入0.45 亿）。关于第四季度经营性现金流为负的问题，跟会计准则变化相关，主要是因为需要将母公司对内卖给庞源的设备所形成现金流回款进行全年追溯抵扣，实际上庞源第四季度经营性现金流为正。其次，2018 年公司应收账款周转天数为290 天，较同期下降16 天，单独看庞源自己的应收账款天数，降幅应该更大。

    2、历史遗留问题处理接近尾声。关于天成商誉问题，2018 年全年计提1158.86 万，目前剩余商誉7547 万元，综合考虑天成经营情况以及持有的待拆迁厂房，实质商誉风险不大；关于坏账损失，2018 年全年计提1.15 亿元，其中天成全年亏损7647 万元，这里大部分是坏账，另外一部分是本部坏账损失（看母公司报表，其资产减值为负，是因为收回天成原老板的业绩补偿款3658 万，本部实际计提坏账接近1000万）。整体来看，坏账风险已经大幅降低。

    3、近期我们发布了公司第二篇深度报告，着重解决了市场的两大疑惑，一个是关于业务模式，塔吊租赁本质是服务业，具有极高的经营壁垒，公司作为龙头其盈利能力有保障且稳定可持续；另一个是关于周期的问题，设备保有量与需求的剪刀差是决定这轮周期波动的主导因素，目前剪刀差持续扩大对于行业价格中枢有支撑，再加上装配式建筑产业在拉动结构性需求快速增长，这几年公司抓住战略机遇进行大规模投资，未来几年业绩高速增长确定性极高。

    业绩预测及估值：基于谨慎性原则，预计公司19-21 年归母净利润分别为4 亿/6 亿/8 亿，PE 为15 倍/10 倍/8 倍，继续给予“买入”评级。

    风险提示：房地产基建投资大幅下滑；天成和本部业绩不及预期