建设机械(600984):庞源租赁净利润+56% 2019年利润率有望继续提升

类别:公司 机构:海通证券股份有限公司 研究员:佘炜超/耿耘 日期:2019-04-24

2018 归母净利润同比增长572%。公司2018 实现收入22.27 亿元,同比增长22%,归母净利润1.53 亿元,同比增长572%,扣非归母净利润为1.08亿元,同比增长59%。2018 公司毛利率32.9%,同比提升3.3ppt。尽管2018公司财务费用占收入比有所上升,但受益于庞源租赁利润率的提升,公司净利率同比提高5.6ppt 至6.9%。公司子公司庞源租赁2018 年实现收入19.37亿元,同比增长46%,净利润2.87 亿元,同比增长56%,净利率达14.8%。

    庞源维持高景气,2019 年拟加大设备采购。庞源租赁2018 年塔吊吨米利用率为76.1%,同比增长6.1%,创历史新高。根据其披露的生产经营快讯,尽管2019 年1-2 月利用率有所下降,但3 月塔吊利用率回升至71.4%,同比提高2.8ppt。同时,其4 月19 日的庞源指数(反映新签合同价格)延续了2018 年全年走势,依然环比增长。由于塔吊项目进场施工的时间较长,我们认为2018 年庞源指数的环比上升可能代表着2019 年庞源租赁的租金价格有望环比提高。同时,庞源2019 年拟采购不低于15 亿元的设备,2018 年为10.9 亿元。我们认为在高景气时扩大设备规模有望助力庞源2019 年盈利增长。

    行业技术变革拉大庞源领先优势。2018 年塔吊租赁市场需求旺盛,我们认为不仅包括地产开工的高增(2018 年地产开发投资额同比增长9.5%),还包括装配式建筑的大力推广。作为行业龙头,庞源近几年采购了大量适用于装配式建筑的塔吊,目前(4 月4 日)其适用于装配式建筑的塔吊产值占总产值比例约为30%,我们认为随着采购规模的扩大,该比例有望提升,在装配式建筑不断推广的背景下,庞源的优势有望扩大。

    估值与评级。我们预计公司19-21 年归母净利润为4.58 亿元、7.09 亿元、7.87 亿元。按照分部估值法,我们预计庞源估值为58.76-69.44 亿元(预计19 年5.34 亿元净利润对应11-13 倍PE),母公司及天成估值为9.6 亿元(19年12 亿净资产对应0.8 倍PB),合计约68.36-79.04 亿元。按照8.28 亿股本计算,合理价值区间为8.26-9.55 元,“优于大市”评级。

    风险提示。庞源资产规模扩大不及预期、利率风险、天成及母公司协同效应未体现。