今世缘(603369)：次高端国缘放量 推动公司收入保持较快增长

次高端国缘保持高速增长，加大费用投放导致19Q1净利率略有下降

    公司发布年报和一季报，18 年营收37.41 亿元，同比增长26.49%，18Q4 收入5.78 亿元，同比增长3.1%。我们认为Q4 增速低于全年增速主要是因春节错位公司主动控制发货节奏所致，19 年Q1 营收19.55 亿元，同比增长31.07%，18Q4+19Q1 收入同比增长23.14%。据公司年报和经营数据公告，18 年特A+类收入18.45 亿元，同比增长42.7%，19Q1 增长44.86%，占比酒类营收达到52.69%，是推动公司收入增长的主要因素。 19Q1 南京市场收入同比增长54.03%，苏南市场同比增长34.14%，徐州同比增长59.55%。省外聚焦战略成效显著，19Q1 收入同比增长72.21%。

    18 年公司归母净利润11.51 亿元，同比增长28.45%，18Q4 归母净利润1.22 亿元，同比增长3.61%。19Q1 归母净利润6.41 亿元，同比增长26%，18Q4+19Q1 同比增长21.30%。公司19Q1 净利润增速低于收入增长主要是因为加大费用投放以及税金及附加增长过快导致。

    渠道扩张、加大费用投放，有望推动收入保持快速增长

    据公司年报，公司19 年的目标是营收增长 30%左右，净利润增长25%左右。江苏次高端市场增长迅速，我们预计未来3 年CAGR 约为25%，国缘系列定位次高端，产品性价比高、渠道推力强，预计未来仍会保持较快速的增长。但考虑到公司仍处在成长期，预计销售费用率会有所上升。

    盈利预测

    我们预计19-21 年公司收入分别为48.85/61.16/73.47 亿元，同比增长30.57%/25.20%/20.13%；净利润分别为14.46/18.74/23.07 亿元，同比增长25.67%/29.60%/23.07%；EPS 分别为1.15/1.49/1.84 元/股，对应PE为24/18/15 倍，考虑到公司未来3 年净利润复合增速为26.09%，我们给予19 年26 倍的PE，PEG 约等于1，合理价值30 元/股，维持买入评级。

    风险提示：省内市场竞争加剧，结构升级低于预期，食品安全问题