涪陵榨菜(002507):受益渠道扩张 公司2019年收入有望稳定增长

类别:公司 机构:广发证券股份有限公司 研究员:王永锋 日期:2019-04-23

公司收入短期承压,净利润增长超预期

    公司2019 年一季度收入5.27 亿元,同比增长3.81%,低于市场预期。2018年10 月29 日公司公告上调主力80g 榨菜出厂价,提价幅度10%,提价产品销量占比35-40%,推动2019Q1 产品均价提升3.5-4%。2019Q1 公司产品销量同比持平,主要源于以下三方面原因:(1)公司现有渠道发展成熟,销量增速略放缓。(2)2018 年底公司渠道库存水平偏高,2019Q1 渠道去库存,导致出货量低于实际销量。(3)2018Q1 经销商拿货积极性高、收入基数大,导致2019Q1 增速承压。

    公司2019 一季度净利润1.55 亿元,同比增长35.15%,超市场预期。2019Q1 公司净利率29.48%,较2018Q1 提升6.84 个PCT,主要受益于毛利率提升和费用率下降。2019Q1 公司毛利率58.14%,较2018Q1 提升6.96 个PCT,主要源于以下两方面:(1)2018Q1 毛利率基数低:2018Q1 生产使用的青菜头采购价900 元/吨以上,2019Q1 使用的青菜头采购价800 元/吨左右,同比下降10%+。(2)2018 年10 月底提价,推动毛利率提升。2019Q1 公司销售费用率20.11%,较2018Q1 下降2.96 个PCT。

    受益渠道扩张,公司2019 年收入有望同比增长20%左右

    2018 年10 月底公司上调主力80g 榨菜出厂价,提价幅度10%,提价产品销量占比35-40%,预计推动公司2019 年均价提升3.5-4%。我们预计公司2019 年销量有望同比增长15%+,主要源于以下两方面:(1)根据2018 年报,公司2019 年将裂变办事处机构,扩大销售及管理队伍,推动渠道扩张——一线发达市场,创新开拓餐饮、航空等特殊渠道;二线市场扶持战略经销商做大,深挖渠道;下线城市持续招商,增加县级市场覆盖率,推动多品类下沉。(2)根据2018 年报,公司2019 年有望加大渠道支持力度和品牌推广力度。

    根据重庆农业信息网,2019 年青菜头收购价格较2018 年略有下降,叠加提价和产品结构升级,公司毛利率有望进一步提升。预计公司2019 年加大市场支持力度,销售费用率提升,考虑毛利率提升,公司净利率有望维持稳定。

    盈利预测

    我们预计公司2019-2021 年收入22.89/26.82/31.42 亿元,同比增长19.6%/17.2%/17.1% ; 净利润8.01/9.45/11.13 亿元, 同比增长21.1%/18.0%/17.8%;EPS 为1.01/1.20/1.41 元/股,目前股价对应PE 估值30/25/21 倍。2019 年调味品行业平均PE 估值40 倍左右,我们给予公司2019年35 倍PE 估值,对应合理价值35 元/股,维持买入评级。

    风险提示:(1)食品安全问题;(2)公司渠道扩张不及预期:渠道下沉和特殊渠道布局或不达预期。