第一创业周度利率策略报告：多角度信用扩张继续发力 市场进入缓慢熊平

摘要：

    上周利率债收益率以上行为主，国债上行幅度大于国开，短端上行幅度大于长端。上周有更多的经济数据与会议进一步确认经济复苏的趋势：

    （1） 央行缩表，其他存款性公司扩表，货币乘数创新高，信用扩张继续加快。央行缩表源于对银行间流动性收紧，其他存款性公司扩表源于企业、居民部门存贷款的快速增长。另外货币乘数进一步上升，整体来看今年来狭义流动性有所收紧，广义流动性扩张加快，与金融数据相互印证。

    （2） 国常会指出确定进一步降低小微企业融资成本的措施。宽信用以来，民企经营状况表现出了对融资环境的较大弹性。一方面，融资规模尚未放量、融资利率较年初有所反弹；另一方面，中小企业PMI 的回暖与部门民企集中度高的行业投资增速回升，反映出民企经营改善较快。预计随着中小企的融资成本进一步压降，民营企业将释放更多活力。

    利率债策略：

    从历史情况来看，09 年、10 年、13 年以及16 年的历史走势，经济或通胀有所起色后，均为长债收益率先行反弹，然后在资金面的支撑下保持震荡，直至货币政策转向后短端收益率快速上行，带动长端上行，开始漫长的熊平行情。从反弹底部到流动性显著收紧的时滞来看，09 年6 个月、10 年以及11 年3 个月、16 年4 个月。转向的影响因素分别是通胀和抑泡沫。货币政策目标中也会特意强调通胀因素。但是目前CPI 走势温和，PPI 下行趋势刚刚企稳，通胀并不会是流动性调节的主要影响因素。从此次政治局会议来看，稳增长和结构性去杠杆将是影响流动性的主要因素。事实上，二月份中旬开始边际收紧的流动性也是平抑杠杆的结果。与以往对比，这一轮的收紧开始较早，应该不会出现明显的大幅上行，短端收益率将呈现缓慢温和长期的上行过程，相比利率的交易性行情，做窄期限利差具有更大的确定性。