深度*公司*天士力(600535):业绩基本符合预期 研发投入持续增加

类别:公司 机构:中银国际证券股份有限公司 研究员:邓周宇 日期:2019-04-23

公司在2018 年报告期内,营业收入179.9 亿元(+11.78%);归母净利润15.45 亿(+12.25%);扣非归母净利润13.44 亿(+2.13%);经营性净现金流14.94 亿元(增长287.75%)。工商业继续保持稳健增长,业绩基本符合预期,研发投入持续增加,维持买入评级。

    支撑评级的要点

    工商业稳健增长,工业增速略低于预期。公司整体业绩基本符合预期,分季度来看,Q4 净利润收入只有1.76 亿(-25.99%),Q4 单季度净利润下滑明显的主要原因是对 CARDIODX,INC 计提全额减值准备1.25 亿元。分业务来看,2018 年医药工业实现收入71.27 亿元,同比增长4.59%,毛利率75.53%,较去年同期提升1.57pct;医药商业实现收入107.78 亿元,同比增长17.07%,毛利率10.03%,较去年同期提升1.75pp。现代中药板块实现收入53.58 亿元,同比降低0.2%;化药制剂板块实现收入14.99 亿元,同比增长14.54%,主要品种蒂清销售额保持较快增长;生物药板块普佑克实现收入2.28 亿元(Q1 5035 万元,Q2 6747 万元,Q3 5781 万元,Q4 5300万元 ),同比增长129.58%,毛利率70.71%,较去年同期提升23.83pct。我们认为,公司主要的工业品种终端需求刚性,其中,收入占比较大的现代中药板块中产品多为独家品种,降价压力小;普佑克进医保后放量显著,医药工业未来将保持10-15%常态化稳健增长。

    研发投入持续增加,积极推进三大平台研发管线进展。2018 年公司研发费用12.08 亿,占医药工业的比重16.87%,其中费用化5.88 亿,同比增长16.37%。三大平台77 个管线取得多项进展,其中一半以上进入临床试验阶段。现代中药板块大品种二次开发和创新中药研发不断加强,其中丹滴美国临床试验顺利推进,国内预防和缓解急性高原反应适应症获得军队特需药品批件,增加糖网适应症报生产;生物药布局15 款产品,构建创新医药研发集群,其中普佑克脑卒中肺栓塞临床试验推进顺利,多领域产品组合稳步推进;化药布局36 款产品,仿创结合布局多领域领先药物。

    期间费用率保持稳定,经营性净现金流大幅改善。公司整体毛利率36.2%,基本和上一年同期持平。期间费用率24.72%,较去年同期上升0.7pct,其中销售费用率15.51%,下降0.24pct;管理费用加研发费用率6.47%,上升0.18pct;财务费用率2.75%,提升0.77pct,主要是公司债务融资规模增大且长短期债务结构调整利息支出增加。经营活动净现金流11.58 亿元,同比增长208.42%,主要系票据到期托收及票据贴现高于去年同期所致。

    估值

    根据公司经营状况,略调整盈利预测,我们预计2019-2021 年实现净利润17.98 亿、21.54 亿、24.42 亿元,维持买入评级。

    评级面临的主要风险

    产品销售不达预期;研发失败。