葵花药业(002737)：一季报业绩符合预期

投资建议

    考虑到公司管理层有所变动，经营层面具有一定不确定性，我们下调评级至“中性”，下调目标价9.1%至20 元。理由如下：

    收入、净利增速有所放缓。1Q2019 公司收入12.13 亿元，同比增11.17%，归母净利润1.63 亿元，同比增11.30%，对比2018 全年收入16.00%、净利32.85%的增长，增速有所放缓，与1Q2018 流感爆发，公司业绩基数相对较高有一定原因。

    应收票据及应收账款占比收入近50%。1Q2019 公司毛利率58.21%，下降1.60ppt，我们预计与收入结构变化有关。销售费用率29.52%，下降2.18ppt，在营销投入上有所减少。1Q2019经营性净现金流1.78 亿，增长9.76%，基本保持稳定。应收票据及应收账款5.90 亿元，销售占比48.63%，回款水平较弱。

    搭建黄金单品梯队，仍需时间培育。公司聚焦“一老一小一妇”，目前积极搭建黄金单品梯队，第一梯队有小儿肺热咳喘口服液/颗粒、护肝片、胃康灵、小儿柴桂退热颗；第二梯队有金银花露、康妇消炎栓、美沙拉嗪肠溶片、复方氨酚烷胺颗粒；第三梯队有芪斛楂颗粒、五加参蛤蚧精、秋梨润肺膏，保障长期发展，但产品培育需要时间。

    我们与市场的最大不同？市场认为公司品种多，具有发展潜力，我们认为公司产品多为OTC 品种，目前OTC 领域的营销环境发生很大变化，传统营销模式越来越难，黄金单品的市场培育需要时间，需要管理团队的创新营销思维，否则难以维持快速增长。

    潜在催化剂：收入增速放缓；应收票据及应收账款维持高位。

    盈利预测与估值

    维持2019 年/2020 年盈利预测分别为1.23 元/1.54 元，同比增长分别为27.7%/24.9%。公司当前股价对应2019/2020 年14.8/11.8倍P/E，下调评级至中性，下调目标价9.1%至20 元，对应2019/20年16.2/13.0 倍P/E，对比当前股价有9.9%空间。

    风险

    市场竞争加剧；产品推广效果低于预期；中药材价格上涨。