一品红(300723)：自有产品高增长 进入快速发展阶段

事件：公司2019Q1营业收入、扣非净利润分别约为3.4亿元、0.4 亿元，同比增速分别约为-9.4%、20.7%。

    自有产品高增长，进入快速发展阶段。2019Q1 公司营业收入约为3.4 亿元，同比下降约为9.4%，主要原因为受到因两票制影响代理业务收入大幅度下降，但公司的自有产品实现收入2.7 亿元，同比增长42%。盐酸克林霉素棕榈酸脂分散片收入同比增长29.97%，馥感啉口服液、益气健脾口服液等核心品种收入稳步增长，芩香清解口服液、参柏洗液等产品收入进入快速增长阶段。公司期间内扣非净利润约为0.4 亿元，同比增长约20.7%，远高于收入增速，具体分析如下：1）毛利率约为80.4%，同比提升约19 个百分点，主要是代理收入下降所致。我们估算2019Q1 代理收入占比约为20%，较2018 年下降约32 个百分点，且年报数据中代理业务毛利率约为40%远低于自有产品，Q1 收入结构变化导致整体毛利率提升；2）期间费用率约为62%、同比提升约13 个百分点，低于毛利率提升幅度。其中销售费用约为1.7 亿元，同比提升约12.5%，低于自有产品增速，整体控制较好；管理研发费用合计约为0.38 亿元，同比增长约42%，其中研发费用增速超过80%。

    儿童药生产企业全国布局，产品协同拉动增长。1）公司产品规格齐全储备丰富，共拥有95 个品种134 个药品注册批件，其中独家产品11 个。且涵盖疾病谱广，涉及儿科常见疾病、心脑血管疾病、肾脏疾病、消化系统疾病、糖尿病、肝病等多个领域，2018 年与台湾晟德大药厂在广州设立合资企业，首批合作引进50个儿童药品，其中独家品种（含独家剂型）23 个，产品线将更加完善；2）以学术推广为主导，全国销售布局积极。已经建立起从全国级到省市级，涵盖中西医的儿童专家体系，通过学术推广树立产品品牌地位。同时通过渠道管理扁平化，精细化驻地化营销管理模式，进行全国销售布局，2018 年广东省以外市场收入同比增长67%，预计2019 年省外仍将保持快速增长；3）产品快速增长，协同作用明显。盐酸克林霉素系列为广谱抗菌素，经典儿科药且用量明确，受益于限制大输液政策，市场格局好且近年来增长明显，预计2019 年全年增速超过20%。二线品种如芩香清解口服液、馥感啉口服液、益气健脾口服液、参柏洗液等在产品协同作用带动下，预计全年增速或超过50%。

    盈利预测与评级。我们预计2019-2021 年EPS 分别为1.59 元、1.97 元和2.38元，对应估值分别约为31 倍、25 倍和20 倍。公司核心产品儿童克林霉素系列稳定增长，二线产品在协同作用带动下高速增长，处于快速发展阶段，首次覆盖给予“增持”评级。

    风险提示：产品销量或低于预期的风险；其他不可预知风险。