济川药业(600566):业绩增长符合预期 Q2增速或改善

类别:公司 机构:西南证券股份有限公司 研究员:朱国广/陈铁林/何治力 日期:2019-04-22

事件:公司2018 年营业收入、扣非净利润分别约为72.1 亿元、15.9 亿元,同比增速分别约为27.8%、38%;2018Q4 营业收入、扣非净利润分别约为16.6亿元、3.7 亿元,同比增速分别约为16.5%、18.9%;同时公告其2019Q1 营业收入、扣非净利润分别约为20.8 亿元、4.7 亿元,同比增速分别约为-2.3%、6.1%。

    业绩增长符合预期,Q2 增速或改善。2018 年公司营业收入约为72 亿元,同比增速约28%,符合预期。其中清热解毒类产品收入约为32 亿元,同比增长约29%;消化类产品收入约为14.5 亿元,同比增长约15.6%;儿科类产品收入约为12.5 亿元,同比增长约37.8%。期间内公司推进“医院、OTC、诊所、商超”的全渠道营销战略,大力开发二、三级终端,蒲地蓝消炎口服液、小儿豉翘清热颗粒、雷贝拉唑钠肠溶胶囊等大品种规模不断提升,其中蒲地蓝消炎口服液、雷贝拉唑钠肠溶胶囊、小儿豉翘清热颗粒收入比约为77.39%,提升约0.3 个百分点,增速约为28.3%。子公司东科制药品依托公司营销网络,2018 年营业收入约为2.8 亿元,同比增长34%;2018 年公司扣非净利润约为16 亿元,同比增长约38%,高于收入增速约10 个百分点,具体分析如下:1)公司毛利率约为85%,与上年基本持平;2)期间费用率约为57%,同比下降约1.8 个百分点;其中销售费用约为37 亿元,同比增速约为24.6%,低于公司收入增速;财务费用增加约0.14 亿元,主要是可转换公司债券利息支出增加所致。单季度来看,2018Q4 营业收入、扣非净利润分别约为16.6 亿元、3.7 亿元,同比增速分别约为16.5%、18.9%;2019Q1 营业收入、扣非净利润分别约为20.8 亿元、4.7 亿元,同比增速分别约为-2.3%、6.1%,环比业绩增速放缓。结合毛利率变化,2018Q4 及2019Q1 均约为85.6%,与2018Q3 相比提升约1.3 个百分点,高毛利的儿科/呼吸/消化占比提升。主要原因是受说明书修改及流感高基数影响,核心产品占比略有下降,预计2019Q2 增速有所改善。

    医保目录增补推动增长,OTC 渠道高速放量。公司主要产品蒲地蓝消炎口服液2018 年增补进河南省、吉林省、山东省、安徽省医保目录并开始执行;蛋白琥珀酸铁口服溶液增补进安徽省、江苏省、湖南省医保目录并开始执行。蒲地蓝口服液在医保省份的销售占比超过40%,且新进入地方医保后有望会在未来2-3年内迎来快速放量。此外,公司加大OTC 渠道推广力度,未来目标是覆盖30万家药店,OTC 渠道正在大力推广阶段保持40%以上高增长。营销网络优势,产品协同明显。推进“医院、OTC、诊所、商超”的全渠道营销战略,充分发挥营销网络优势,大力开发二、三级终端,蒲地蓝消炎口服液、小儿豉翘清热颗粒、雷贝拉唑钠肠溶胶囊等大品种在医院渠道下沉、药店渠道发力的情况下品种规模不断提升;蛋白琥珀酸铁口服溶液、黄龙止咳颗粒等二线品种随着渠道布局和市场推广,销售继续维持高增速,产品梯队逐渐构建。

    盈利预测与评级。预计2019-2021 年EPS 分别为2.46 元、3.01 元、3.61 元(原2019-2020 年EPS 分别为2.59 元、3.21 元,调整原因为受流感高基数影响,核心产品增速放缓),对应PE 分别为16 倍、13 倍、11 倍,当前估值较低,维持“买入”评级。

    风险提示:产品销量或低于预期的风险、产品招标降价的风险、新产品获批进度或低于预期的风险。