泰豪科技(600590)：18年扣非业绩高速增长 看好军工业务内生外延发展

事件：公司公告了2018 年年报，2018 年实现营业收入61.27亿元，同比增长20.13%，实现归母净利润2.62 亿元，同比增长4.07% ，对应每股收益（摊薄）0.30 元。

    点评：营业收入同比较快增长，扣非后归母净利润实现高速增长。（1）报告期内公司营业收入为61.27 亿元，同比小幅上涨20.13%，主要原因系公司继续围绕主业尤其是军工装备产业进行外延并购与投资，整体业务保持了较快发展速度，其中军工装备业务（收入占比约18.91%，利润贡献超过40%）较上年同期增长 69.46%，智能电力业务（收入占比约79.95%）较上年同期增长 12.61%。（2）公司归母净利润小幅增长4.07%，但扣非后归母净利润实现高速增长58.20%，主要受以下因素影响所致：①报告期内公司非经常性损益较去年同期减少0.78 亿元，拖累公司2018 年度归母净利润增速；②报告期内，公司毛利率相对较高的军工装备业务占比提升及智能电网等业务毛利率提升使得公司整体毛利率较去年同期大幅提升4.02 个百分点。（3）公司存货和预付账款同比较上期分别增加23.87%和80.48%，可见公司在产及待产订单较为充足，营收增长兑现可期。（4）公司经营活动产生的现金流量净额转正，较去年增加3.80 亿元，表明公司经营性资金趋于平衡，流动性改善显著。

    军工装备业务稳健增长，外延式并购推动产业规模化发展。

    公司是全军发电机组市场占有率第一、军用通信指挥车排名前三的企业，在总装历次电站集中采购招标中综合评比排名第一，产品广泛应用于陆、海、空、二炮等各军兵种。武器装备信息化已成为我国军队建设重点，据智研咨询预测，2025 年我国国防信息化开支将增长至 2513 亿元，年复合增长率 11.6%，公司军工装备业务有望直接受益于军队信息化建设和装备费用占国防支出比重提升。公司还通过外延式并购以延伸产业链、深化信息化布局，推动军工装备产业规模化发展，于 2015 年、2017 年先后收购海德馨 51%、上海红生 100%股权，进军应急电源和海军信息化装备领域。公司目前同湖南基石通信、深圳中航比特通讯签订投资合作协议，为公司通信指挥系统产品形成业务协同效应。2018 年，公司发布公告拟收购北京豪泰60%股权与长春泰豪100%股权，有望进一步加快军工装备信息化业务进程。

    全国电力信息化领先企业，电改推动智能配电业务增长。公司是全国电力信息化领域领先企业，目前电网调度软件已占领全国 17 省市的电网调度市场，与国电南瑞同为市场领导者，成为国家电网、南方电网电力调度系统信息化业务主流供应商。电网调度软件由于研发及运维服务的特殊性，当前各厂商的软件产品难以相互替换，形成有效的市场壁垒，预计公司未来将持续保持较高的市场地位。公司目前与贵州电网等企业联合设立全国首家混合所有制配售电公司——贵安新区配售电公司。据《配电网建设改造行动计划（2015-2020 年）》，2015-2020 年配电网建设改造投资不低于 2 万亿元，“十三五”期间累计投资不低于 1.7 万亿元。随着电力体制改革不断深化、增量配网改革进程加速，公司智能配电业务市场前景可期。

    股权激励绑定核心利益，解锁严格保障业绩增长。2017 年12 月公司向董事、高级管理人员、主要中层管理人员及核心骨干人员等共 110 名激励对象授予限制性股票 1750 万股，授予价格为 6.80 元/股，解锁条件为：以公司 2014、2015、2016 年度平均净利润为基数，2017、2018、2019 年净利润增长率分别不低于 100%、200%、300%。公司 2016 年出台了激励基金管理办法，2017 年提取激励基金总额 3290.27 万元，占归母净利润的13.06%，将分 2018、2019 两个年度完成计提。公司的激励机制和严格股权解锁条件有助于充分调动管理层和骨干员工的积极性，进一步促进公司业绩释放。

    盈利预测与评级：考虑军队信息化建设与产业并购推动下军工装备信息化业务空间广阔，以及增量配网改革大力推进下公司智能配电业务的拓展，给予公司“强烈推荐”评级，我们对公司2019/20/21 年的EPS 预测分别为0.36/0.43/0.52 元，对应2019/20/21 年PE 为22/18/15 倍。

    风险提示：军队信息化建设不达预期；增量配网改革不达预期；并购整合效果不达预期；市场竞争风险加剧。