鱼跃医疗(002223)：全年业绩略超预期 持续成长确定性高

投资要点

    业绩总结：公司2018 年实现营业收入41.8 亿元，同比增长18.1%；实现归母净利润7.3 亿元，同比增长22.8%；实现扣非后归母净利润6.4 亿元，同比增长25.3%；经营性现金流净额为8.0 亿元，同比增长229.7%。

    全年业绩略超预期，经营现金流改善显著。2018 年公司净利润增速、扣非净利润增速为22.8%、25.3%，略超市场预期。具体来看，2018 年收入端继续保持稳健增长，毛利率较去年同期基本持平，销售费用率为12.8%，同比增加1.5个百分点，主要是加大营销体系建设以及品牌推广力度所致，管理费用率为9.5%，较2017 年减少0.2 个百分点，财务费用由于美元升值同比增加4225 万元，对利润增速影响较大。报告期内，公司加强经销商回款管理，经营现金流净额为8.0 亿，较去年2.4 亿显著改善。

    家用板块表现稳健，线下渠道改革效果显著。呼吸供氧板块收入10.3 亿，增长26.4%，制氧机预计增长20%左右，战略新品睡眠呼吸机增长80%以上。家用医疗板块收入15.3 亿元，增速约为17%，核心产品电子血压计和血糖预计保持30%左右的快速增长，新产品电动轮开始实现销售，预计2019 年将实现快速放量。渠道方面，2018 年公司对线下渠道进行调整，收入增速恢复到10%以上，改革效果显著，未来持续稳健增长可期，同时电商平台继续保持40%以上高速增长，目前销售占比基本已与线下持平，对收入增速整体拉动作用将逐步提升。

    临床板块业绩改善空间较大。2018 年临床板块收入10.3 亿元，同比增长10.3%。上械收入5.7 亿元，同比下降3.9%，主要系生产线技改所致，净利润0.7 亿元，同比基本持平，其中拆迁补偿款贡献较大。中优实现收入和净利润分别为5.2亿、1.2 亿元，同比增长25.0%、34.6%，表现稳健。AED 业务实现收入1.4 亿元，国内增长180%以上，已实现扭亏为盈。我们认为公司临床资源均属于各细分领域的佼佼者，上械有望借助公司管理经营和技术投入实现盈利能力显著提升，中优在保持院内稳健增长的同时，可借助公司OTC 渠道优势实现零售端放量，AED 产品国内市场规模大，成长空间十分广阔。

    盈利预测与评级。预计2019-2021 年EPS 分别为0.90 元、1.12 元和1.38 元，对应估值分别为28 倍、22 倍和18 倍。我们认为公司将长期受益于老龄化趋势，持续成长确定性高，维持“买入”评级。

    风险提示：产品销量或低于预期的风险；并购整合或低于预期的风险。