深信服(300454)：超融合软件快速增长 当前阶段关注营收增速情况

事件

    报告期内实现营收32.24 亿元，同比增长30.41%；归属于上市公司股东的净利润6.03 亿元，同比增长5.19%。

    云业务增速略低于预期，但超融合增长质量明显提升

    市场核心关注指标云业务增速（59%、8.7 亿）略低于预期。考虑行业生命周期阶段，预计与桌面云增速放缓有关，超融合仍然保持较快增长。云业务毛利率同比提升0.82%，我们预计与超融合中软件占比提升有关，增长质量明显提升。展望19 年，若超融合在金融等高端行业取得突破，有望进一步确立在超融合领域的行业地位。

    利润承压与研发投入有关，当前阶段关注营收增速情况

    公司利润承压主要与费用率大幅提升5 个点有关，核心原因是研发费用率从19.8%提升至24.2%。我们预计，未来两年公司研发投入亦保持高位。考虑历史上公司研发投入均有积极回报，因而建议当前阶段投资者更关注公司营收情况，以隐含利润率通过PS 进行估值。我们期待分部式存储、混合云、态势感知、终端安全等新产品19 年开始放量。

    财报显示竞争力边际向好，维持增持评级

    我们此前推出报告《财务视角，再看深信服——公司系列专题研究之一》，18 年年报显示相关财务指标仍保持健康，显示竞争力边际向好。考虑公司投入情况高于预期，下调公司2019~2020 年净利润从 9.03/11.84 下调到8.04/10.32 亿元，预计公司2021 年净利润为13.63 亿元。重申目标价100元，维持“增持”评级。

    风险提示：公司业绩低于预期；超融合业务收入增速低于预期