皖通高速(600012):主业扩建再投资 长期增长潜力足
安徽省唯一的公路类上市公路,首次覆盖“增持”评级
公司专注于收费公路运营业务,核心路产合宁高速正在进行改扩建,投资概算约64 亿元,约占2018 年总资产43%。该项目完工后,车流量有望大幅增长,收费期限有望延长,有力支撑主业发展。因施工限速和线路导改,短期业绩稍显平淡,利好兑现仍需一定时间。我们预计2019-2021 年EPS为0.69/0.74/0.80 元。首次覆盖给予“增持”评级,目标价8.42-8.67 元。
聚焦收费公路主业,资产结构清晰
公司主营收费公路的经营管理业务,控股8 个收费公路项目,运营公路里程557 公里,代管711 公里,合计占安徽省总里程的20%。公司资产结构清晰、收费期限梯队合理。除宁宣杭公路外,运营项目的平均剩余收费期限约11 年(基期为2018 年末),到期时间集中在2026-2032 年。我们认为,主业未来增长点在于:1)随着宁宣杭公路江苏段和浙江段逐步通车,公司运营的安徽段断头路打通,车流量有望大幅增长;2)随着合宁高速4改8 车道扩建完工通车,施工负面影响消除,车流量有望大幅提升。
合宁高速“四改八”扩建,公路再投资进行时
收费公路项目终有到期日,企业可持续发展来自于项目的扩展。项目扩展的方式主要包括建造新路、扩建核心路产、向母公司或者外部收购路产。
在扩建方面,公司核心路产合宁高速4 改8 车道扩建已于2016 启动,预计在2019 年底完工。根据收费公路管理条例修订征求意见稿(2018 年),实施收费高速公路改扩建工程,增加高速公路车道数量,可重新核定经营期限。合宁高速收费期限有望延长,巩固公司主业基础。
短期业绩稍显平淡,利好兑现仍需时间
展望2019 年,我们预计公司盈利同比增长2.40%,主要考虑:1)合宁高速改扩建项目预计在2019 年四季度通车,施工工程对2019 年车流量仍有拖累;2)其他公路项目车流量保持自然增长,宁宣杭公司持续减亏;3)由于迎接2020 年公路国检的需要,养护成本略有上升。展望2020 年,合宁高速扩建工程结束,施工的负面影响解除,车流量有望大幅增长。随着资本开支结束,公司现金流逐步好转,利润分配比例也有望提升。
首次覆盖“增持”评级,目标价8.42-8.67 元
我们预测公司2019/20/21 年归母净利为11.50/12.28/13.32 亿元,对应市盈率10.33/9.67/8.91 倍(收盘价2019/4/12)。考虑资本开支及债务到期节奏,我们预计公司2019/20/21 年度股息率为3.58%/ 3.82%/ 4.14%(假设分红率与2018 年度持平,收盘价2019/4/12)。我们测算公司的目标价区间为8.42-8.67 元,基于:1)DCF:基于WACC=7.70%及保守假设合宁高速收费期未延长,测算每股价值8.42 元;2)PE:基于行业估值中枢12.5x2019PE,测算每股价值为8.67 元。首次覆盖给予“增持”评级。
风险提示:安徽省经济增速放缓、车流量增速低于预期、宁宣杭公路核定正式收费期低于预期、合宁高速改扩建重新核定收费期低于预期。