宏润建设(002062)2018年报点评：民企市政轨交翘楚 营收扣非亮眼 涉诉拖累归母无碍长远发展

　　投资要点：

    事件：公司发布2018 年年度报告，全年实现营收98.88 亿，同增21.67%，实现归母净利润3 亿，同增10.47%，实现扣非4.23 亿，同增55.11%；

    营收和扣非增速亮眼，涉诉致归母增速低于预期但无碍长远发展。公司Q4 营收/归母/扣非增速为36%/-11%/139%，同比变化61pp/-29pp/93pp，环比变化9pp/-21pp/130pp，全年营收/归母/扣非增速为22%/10%/55%，同比分别变化29pp/-6pp/23pp，营收和扣非增速亮眼，归母增速低于预期，系公司因地产子公司涉诉计提预计损失2.61 亿归入营业外支出，我们认为公司当前专注于市政轨交领域，该次计提无碍整体长远发展。同时少数股东损益-1.02 亿，较上年的55 万大幅减少，增厚归母；

    涉诉致净利率下降，开发支出致现金流延续下滑。全年毛利率12.38%，同增2pp； 销售/ 管理/ 财务费率为0.11%/4.71%/1.32% ，分别变化-0.2pp/2.6pp（研发费2.81 亿计入）/-0.5pp，期间费同增73%，费率5.89%同比提升1.8pp；减值/投资净收益为1616 万/3713 万，占净利润比例8.2%/18.8%，占比分别下滑21.1pp/提升7.6pp；涉诉致营业外支出2.64亿、大幅同增2.6 亿、所得税率33.66%同增6.8pp 以及净利率2%同减1.4pp；收付现比96%/77.4%，分别变化-13.7pp/0.5pp，经营现金流4.1亿同减63%，系支付上海颛桥镇保障房项目出让款6.18 亿所致；投资现金流净额-5.2 亿流出翻倍，系高铁项目出资；负债率78.89%，同增2.1pp；

    民企市政轨交翘楚，当前专注长三角/市政轨交市场，订单充裕，主业增长迅猛，有望充分受益沪苏杭三地轨交项目落地。公司拥有建筑市政双特资质，深耕上海市场二十余载，系国内首家进行盾构施工的民企，轨交业务遍及18 座城市，现拥有盾构装备35 台，累计完成隧道盾构掘进超160km，位居民企前列。全年建筑业中标132 亿，对应当期收入的1.3 倍，其中轨交市政占76%，包括杭州3/4/7 号线和苏州6 号线等。期末在手订单266亿对应当期收入2.7 倍。报告期内建筑/房产/新能源收入为87.8 亿/9.5亿/1.4 亿，同增28%/-14%/-1%；建筑业务中轨交/市政/房建收入为40.8亿/34.9 亿/12.1 亿，同增41%/35%/12%；华东收入79.1 亿同增43%，占比提升12pp 至80%；2018H2 发改委新批7736 亿地铁，包括上海（2983亿）、杭州（955 亿）、苏州（933 亿），公司参与度较高将持续受益；

    2018 年公司推出员工持股激励计划，已买入总股本4.41%，有望释放活力；

    盈利预测与投资评级：预计公司2019 年-2021 年实现营业收入分别为108.04 亿元、120.75 亿、136.12 亿元；归母净利润分别为3.77 亿元、4.53 亿元和5.35 亿元；EPS 分别为0.34 元、0.41 元和0.49 元，对应PE分别为13.6X、11.35X 和9.6X。维持 “推荐”评级。

    风险提示：1、项目进度不及预期；2、市场竞争风险；3、财务风险。