建研集团(002398)2018年报点评：外加剂行业加速向龙头集中 检测业务盈利能力略下滑

事件：

    公司发布2018 年年报。报告期，公司实现营收27.2 亿元，同增36%；实现归母净利润2.5 亿元，同增30%，对应EPS0.36 元。全年业绩增速略低于我们此前预期约15%，主要由于18H2 区域检测市场竞争加剧，盈利能力降低所致。报告期，公司应收账款及票据19.5 亿元，同增33%，增长低于营收增速。经营性现金流净流入7800 万元，较17 年增长约5%。公司预计19Q1 业绩增速区间40%-70%，对应归母净利润6615 -8032 万元。

    分业务：外加剂营收19.5 亿元，同增39%，其中产量95 万吨，同增28%；技术服务营收4.0 亿元，同增15%；混凝土营收2.3 亿元，同增19%。公司综合毛利率26.4%，同增0.4pct：外加剂毛利率23.3%，同增1.4pcts；技术服务42.3%，同减3.9pcts；混凝土19.4%，同增2pcts。

    点评：

    外加剂行业向龙头集中：由于环保及安全治理等因素，外加剂行业有向龙头集中的趋势。公司16-18 年外加剂销量累计增长约80%；苏博特期间销量增长74%；红墙股份期间收入增长177%。三家外加剂公司销量或收入均快于行业增长。判断行业整合拐点已来，公司销量望维持高增速。

    检测业务盈利能力略有下滑：18 年下半年以来，厦门区域建工检测市场竞争加剧，致其利润率有一定下滑。公司检测业务领域及区域正在不断拓宽，通过收入增长对冲利润率下滑压力。此外，技术业务中如设计等新领域业务拓展亦为其拓展成长空间。

    外加剂行业加速向龙头集中，维持“买入”评级：

    外加剂市占率有望持续提升，销量保持较高增速，利润率依旧历史底部；检测业务利润率略有下滑，但前期布局进入收获季，内生外延齐发力。18 年业绩略低于我们此前预期，维持对外加剂增长趋势展望，但调低检测业务增速以及利润率预测，预计19-20 年EPS 预测至0.47、0.60 元（前值0.56 元及0.73 元），新增2021 年EPS 预测0.75 元。外加剂集中度快速提升，19Q1 业绩预告显示业绩有阶段性加速。维持“买入”评级。

    风险提示：减水剂增长不及预期，检测业务毛利率下滑