志邦家居(603801):短期业绩承压 新品类和海外业务或将放量

类别:公司 机构:西南证券股份有限公司 研究员:蔡欣 日期:2019-04-08

事件:公司发布2018年年报,全年实现营业总收入24.3亿元,同比增长12.8%,Q1/Q2/Q3/Q4 分别实现营收3.9 亿元/6.5 亿元/6.9 亿元/7 亿元,同比增长38.3%/19.1%/5.5%/4%;实现归属于上市公司股东的净利润2.7 亿元,同比增长16.5%,Q1/Q2/Q3/Q4分别实现归母净利润3015.4万元/6471.4 万元/10860.3万元/6897.3 万元,同比增长48.2%/47.2%/20.1%/-12.7%。归属于上市公司股东的扣除非经常性损益的净利润为2.5 亿元,同比增长12.6%;营收增速下降主要受行业竞争加剧以及公司战略性控制大宗业务规模所致。

    毛利率稳定提升,前置费用投入增加致盈利能力短期承压。公司全年实现毛利率36%,同比提升1.1pp,主要因衣柜业务规模效应显现毛利率同比提升超4pp,以及战略性调整大宗业务客户结构致板块毛利率大幅提升超过7pp。公司18 年四项费用率为22.6%,同比增长1pp,主要因18 年公司加力规模扩张,全年净新增员工459 人,薪酬支出增幅较大,另外公司加大研发投入,18 年研发费用支出同比净增加超2600 万。18 年归母净利率为11.2%,同比微升0.3pp,整体盈利能力保持稳定。

    发力全屋空间,新品类快速成长。核心品类橱柜18 年实现营收19.3 亿元,同比增长2.7%,主要受到公司大宗大客户控量的影响,毛利率同比提升1.5pp 至38.3%。定制衣柜全年实现营收4.3 亿元,同比大幅增加91.6%,15-18 年年复合增速达到168%,规模扩张之下,毛利率也显著提升4.2pp 达到30%。木门业务于四季度落地,至18 年末已开门店117 家,但收入体量尚小,预计19 年或将放量。公司于18 年启动全屋定制业务,打造年轻全屋定制IK 品牌,全年实现营收近3500 万元,预计也将全屋业务也将成为公司新的增长点。

    大宗客户结构调整,零售门店建设持续推进。公司之前侧重开发大客户,2017年与恒大的业务量超过2 亿元。公司于18 年初制定了“布渠道、强交付、扩品类、控风险”战略,主动控制同恒大的合作规模,因此18 年大宗业务量同比下降1.3%,但公司应收款项显著优化,18 年底应收合计2.5 亿元,同比下降近7000 万元。当前公司重点开发中小型客户大宗客户、大宗业务代理商以及整装客户,预计19 年起大宗业务量将逐步恢复。公司零售业务增速稳定,全年实现营收18.6 亿元,同比增长13.2%,其中经销门店实现营收17 亿元,同比增长14.8%。门店方面,截至18 年底,公司橱柜经销商达到1220 家(+134),专卖店1487 家(+152);衣柜经销商595 家(+281),专卖店726 家(+331);公司19 年将继续推进门店建设,计划新开橱柜门店150 家,新开木门门店100家,并将推进衣柜和全屋定制的渠道下沉,计划新开门店350 家,门店的持续扩充也将继续支撑公司业绩的稳定增长。

    海外业务高速成长。公司入股澳洲最大的橱柜商IJF,借力推进澳洲业务的发展,18 年通过 IJF 销售商品增长 167%。成立美洲市场项目组,并计划实现仓库展厅属地化配套。全年境外实现营收1.1 亿元,同比增长87.2%。

    产能潜力逐步释放,生产效率持续提升。公司产能利用率保持在 95%左右。公司募投项目“年产20 万套整体厨柜建设项目”和“年产12 万套定制衣柜建设项目”将进一步满足产能和产量需求。项目完全达产后,厨衣柜产能合计达到55 万套,产能瓶颈问题将得到有效解决。在连续流项目持续推进下,公司生产线效率大幅提高,箱体、膜压制造周期下降约71%,库存金额/天下降超50%,平均生产周期缩短至7-15 天。

    盈利预测与投资建议。预计2019-2021 年EPS 分别为2.09、2.5、3.02 元,参考同行业给予19 年PE 25 倍,目标价52.25 元,维持“买入”评级。

    风险提示:原材料价格大幅上涨的风险;房地产下行的风险。