养元饮品(603156)：Q4基本面超预期 19年业绩有望持续改善

公司公布18 年年报，报告期内公司实现营业收入81.44 亿元（+5.21%），归母净利润26.78 亿元（+15.92%）。其中Q4 实现营业收入23.88 亿元（+4.72%），归母净利润9.37 亿元（+26.29%）。公司拟每10 股派发现金红利30 元（含税），以资本公积金向全体股东每10 股转增4 股。

    经营分析

    Q4 基本面有所反转，全年业绩超预期。2018 年公司实现营业收入81.44 亿元（+5.21%），归母净利润26.78 亿元（+15.92%）。其中Q4 实现营业收入23.88 亿元（+4.72%），归母净利润9.37 亿元（+26.29%）。得益于行业回暖以及动销改善，再加上春节较同期提前了12 天，经销商打款前置推动，四季度收入、利润增速均由负转正，全年业绩超市场预期。分区域来看，公司四大销售区域为华东、华中、西南、华北，18 年收入分别同比+4.22%、+4.72%、+14.08%、+0.42%；东北、华南、西北地区较为薄弱，18 年分别同比+10.10%、-9.76%与+7.24%，仍有待进一步开拓。

    毛利率提升叠加费用率下降，助推公司净利率再创新高。2018 年公司实现毛利率49.96%，同比+2.11pct。主要原材料马口铁、核桃仁以及白砂糖等价格持续走低，叠加18 年初对部分产品提价，推动主营业务核桃乳（占比98.51%）毛利率提升2.13pct 至50.06%，进而推动综合毛利率的提升。18年公司期间费用率为12.46%，同比-2.22pct，其中销售费用率改善明显，同比-1.19pct 至12.67%，完全抵消了管理费用率上升的影响（同比+0.27pct至1.11%），叠加毛利率提升，进一步推动净利率+3.04pct 至32.88%。

    19 年新品投放+老品提价+渠道深耕，公司业绩有望持续改善。公司于18 年12 月推出高端新品益智五星，19 年将以此为重点加大投放，持续为公司业绩带来增量。此外，2019 年元旦过后公司对老品进行提价，新品放量叠加老品提价，有望进一步推动公司业绩的提升。渠道建设方面，将集中资源全面发力北上广深一二线城市市场，深度拓展薄弱商超渠道以及电商等新兴渠道。另外，公司“20 万吨植物蛋白饮料项目”预计于19 年建设完成，产能的拓展叠加渠道的不断深耕，公司业绩有望实现持续改善。

    盈利预测

    预计19-20 年收入分别为87.96 亿元/94.49 亿元/101.14 亿元，分别同比+8.0%/7.4%/7.0%；归母净利润分别为29.41 亿元/32.03 亿元/34.82 亿元/，分别同比+9.8%/8.9%/8.7%，折合EPS 分别为3.90 元/4.25 元/4.62 元，目前股价对应19/20/21 年PE 分别为15X/14X/13X，维持“买入”评级。

    风险提示

    市场竞争加剧/新品投放效果不达预期/食品安全问题