太平鸟(603877)2018年报点评：存货优化 资产负债端改善 TOC成效显著

本报告导读：

    男装保持稳健增长，女装和童装逐渐步入良性成长轨道，线下多业态布局，渠道结构改善，维持增持评级。

    投资要点：

    维持增持评级 ：2018年收入77.12亿（yoy+7.78%），归母净利润5.72亿（yoy+27.51%）。考虑公司新品牌仍处于投入期，预计2019-2021年EPS 至1.41（-0.38）/1.63（-0.54）/1.84 元，给予2019 年18 倍PE，目标价25.13 元，维持增持评级。

    店效改善叠加门店拓展提升男装销售，乐町和童装均有亮点。女装收入基本与去年持平。男装销售28.30 亿（yoy+12.29%），净开店123家，店均销售额同增2.06%。乐町女装调整定位提升品质，收入增长6.35%同时毛利率提升6.18pct。童装高速成长，收入增长21.85%至8.64 亿，店均销售同比+6.95%。TOC 系统持续推广，除贝甜、太平鸟巢外，所有品牌直营店和45%的加盟店实现覆盖，全年追单比例18%。

    多业态布局渠道结构优化，毛利率净利率同向改善。街店、购物中心、百货商场、奥莱和电商多渠道发展，形成多业态布局，渠道结构持续优化。产品售罄率提升折扣率下降，销售毛利率为53.43%，同比+0.48pct。销售费用率提升0.29pct 至34.58%，主要系直营渠道和电商规模扩大。销售净利率7.27%，同增0.93pct，改善较为显著。

    存货周转加快库龄结构优化，资产负债端大幅改善。存货周转效率提升，周转天数同比-1.11 天，主要得益于TOC 系统推进和加大对过季产品处理。库龄结构优化，2-3 年和3 年以上商品减少66.63%和51.91%。存货改善使得经营性现金同比增长38.57%至8.53 亿。

    风险提示：门店拓展低于预期，服装消费不及预期。