继峰股份(603997):收购调整方案落地 加速并购格拉默推进协同成长

类别:公司 机构:天风证券股份有限公司 研究员:邓学/张程航 日期:2019-04-04

事件:

    公司发布公告更新收购草案,拟以发行可转债、股份及支付现金的方式收购继烨并募集配套资金。

    点评:

    收购方案调整。公司此前发布增发意向性预案(2018 年10 月12 日修订稿),计划增发加现金的方式收购继烨投资100%股权,继烨投资持有格拉默84.23%股权。本次更新方案调整,拟以增发股份29.16 亿元(对象确定,价格7.90 元/股)、发行可转债(对象确定,初始转股价7.90 元/股)以及现金6.4 亿元,支付交易对价合计39.56 亿元。同时公司计划以增发形式募集配套资金10 亿元,用于现金支付及流动性补充等。

    并购格拉默进一步打开成长空间。格拉默为全球商用车座椅系统龙头公司,座椅配件也是核心业务之一,2018 年总营收18.6 亿欧元,净利0.23 亿欧元(其中3-4 季度受并购等一次性费用影响),按8:1 汇率,格拉默2017 年营收是继峰的6.9 倍,但净利润率1.2%远低于继峰2018 年的14.7%。继峰与格拉默对收购事宜的筹划3年前已开始,2017 年2 月继峰股东即与格拉默签订认购可转债备忘录。由于两者经营领域有所重叠,同时收购事宜策划已久,继峰收购格拉默与大多海外并购的短平快有较明显区别。我们认为并购完成后,继峰将由此从座椅配件领域进入到价值量更高的商用车座椅总成领域,逐渐成为座舱系统集成商,进一步打开成长空间,同时格拉默方面也将逐渐步入精细化管理,改善利润率。

    多年积累形成正向循环助力主业持续开拓。继峰为国内乘用车座椅头枕龙头厂商,是少有的全面覆盖自主、德系、日系以及美系客户的内饰件供应商,核心客户包括一汽大众、华晨宝马、东风本田等合资车企,长城、吉利、比亚迪等自主车企,以及车和家、蔚来、小鹏等新能源车企,且仍持续开拓。公司目前已进入规模效益提升、打通产业链上下游的正向循环,毛利率长期保持在30%以上的行业较高水平。

    全球化经营不断突破。短期来看,国内的合资、自主客户仍在持续带来业绩增量。中期来看,公司具备全球竞争力,在成长路径上复刻敏实。其中,欧洲工厂已获得欧洲大众、捷豹路虎、保时捷、宝马、戴姆勒等中高端产品订单,2018 年公司海外营收增速53%,主要得益于欧洲工厂订单持续量产(全年营收2.2 亿元,净利-0.3亿元),预计随产能爬坡,欧洲工厂有望在两年内逐步减亏至正常盈利。北美业务也在持续拓展中,目前已与美国福特、通用进行同步设计,未来也将通过已成立的美国继峰实现本地化的同步设计和配套供应。

    投资建议:

    不考虑增发收购,预计公司2019-2020 年归母净利3.3 亿、3.9 亿元,同比+8%、+21%,EPS 0.51 元、0.62 元,对应当前PE 22X、18X。假设2019 年增发并购完成(配套融资增发价按7.90 元/股),2019 全年备考净利预计7.1 亿元,2020 年预计8.2 亿元,对应PE 16.5X、14.3X,考虑可转债摊薄则PE 为17.2X、15.0X。维持“买入”评级。

    风险提示:捷克工厂进展低于预期、配套车型销量低于预期、收购格拉默进展低于预期、增发方案调整。