志邦家居(603801):渠道快速布局 加强橱衣木融合

类别:公司 机构:华泰证券股份有限公司 研究员:陈羽锋/倪娇娇 日期:2019-04-04

2018 年归母净利润同比增长16.5%

    2018 年志邦家居实现营收24.33 亿元,同比增长12.8%;实现归母净利润2.73 亿元,同比增长16.5%,略低于我们此前预期。18Q1/Q2/Q3/Q4 单季营收同比分别增长38%/19%/6%/4%;单季归母净利同比分别增长48%/47%/20%/-13%。我们预计公司2019-2021 年EPS 为分别为2.05、2.50、2.95 元,维持“增持”评级。

    橱柜业务增速放缓,衣柜延续高增长

    受18 年地产销售下行影响,橱柜业务增长有所放缓,18 年整体橱柜营收同比增长2.8%至18.3 亿元,其中销量同比下滑0.1%至28.0 万套,受新产品系列迭代影响,均价同比提升2.8%至6887 元/套,毛利率同比提升1.5pct 至38.3%。衣柜业务保持高增速,营收同比增长91.4%至4.3 亿元,其中销量同比增长85.4%至11.4 万套,均价同比增长3.2%至3783 元/套,毛利率同比提升4.0pct 至30%。18 年三季度公司木门上市销售,18 年实现收入779 万元,产品均价2212 元/樘。

    大宗客户结构调整影响短期增长,零售渠道快速布局提供成长动力

    分渠道看,18 年客户结构调整短期影响大宗业务表现,大宗业务收入同比下滑1.3%至3.9 亿元,毛利率同比显著提升7.1pct 至30.22%。零售渠道18 年快速布局,橱柜/衣柜/木门/IK 全屋定制门店净增152/347/117/4 家至1487/726/117/33 家,零售收入同比增长13%至18.6 亿元,毛利率同比下滑0.9pct 至38.4%,后续随着新店经营步入正轨有望带动零售收入进一步增长。此外,公司在年报经营计划中指出,19 年仍将加大渠道拓展力度,公司计划橱柜/衣柜+全屋定制/木门新开门店150/100/350 家,同时加大橱柜老店优化、推进木门产品融入木门及全屋定制门店。

    主动赋能经销商,全方位提升终端核心优势

    公司根据市场特征设计不同营销执行方案赋能各地经销商,实现营销活动效益最大化;云设计软件在全国加盟商全面推广应用、组建全屋设计团队为重点城市提供驻点设计支持,发挥总部核心设计优势提升终端实力。此外,公司加强产品研发、加快产品迭代,打造差异化产品塑造核心竞争力,“轻中式”摩登系列木门等新产品迎合消费者需求,18 年研发费用同比提升0.7pct 至3.8%。

    渠道拓展+品类融合加速,维持“增持”评级

    公司加强橱衣木品类融合、加速渠道布局,收入规模有望实现稳步提升。

    考虑到18 年橱柜业务增速略低于预期,我们下调盈利预测,预计公司2019-2021 年归母净利润分别为3.3、4.0、4.7 亿元(2019~2020 年前值3.5、4.3 亿元),EPS 为2.05、2.50、2.95 元。参照可比公司2019 年22倍PE 均值,考虑到公司橱柜龙头地位,给予2019 年25~26 倍PE 估值,对应目标价格区间为51.25~53.30 元,维持“增持”评级。

    风险提示:地产销售超预期下滑,渠道拓展不及预期。